事件：5 月15 日，央行发布2023 年第一季度中国货币政策执行报告。

强调货币政策总量适度，节奏平稳

货币政策执行报告中强调货币政策“总量适度，节奏平稳”，政策导向和4月政治局精神一致。关于信贷投放，此次报告中提到“引导金融机构更加注重把握好节奏与力度”较22Q4“引导金融机构加大信贷支持实体经济力度”的表述，更强调信贷总量增长的稳定性和可持续性，信用方向或从宽信用刺激转向结构性信用刺激。

今年以来我国M2 和存款延续较快增长态势，引起了市场广泛关注，此次人行在专栏中进行了解释：主要是逆周期调节、信贷投放、理财回表、货币流通速度慢及预防性储蓄存款提升等原因所致。人行预期未来“预防性储蓄有望逐步释放”。

合理把握利率水平

人行在专栏中解释利率水平不宜过高过低，对利率水平的把握可采取“缩减原则”，符合“居中之道”，即决策时相对审慎，留出一定的回旋余地，适当向“稳健的直觉”靠拢。3 月一般贷款利率环比22Q4 末下降4bp 至4.53%，人行在货政报告中亦指出贷款利率处于历史低位，我们认为所谓的“居中之道”或意味着未来利率下行空间缩小。这也对应了5 月15 日不调降MLF 的政策安排，我们预计接下来利率或进入阶段性底部区间。

我国通胀水平处于温和区间，经济没有出现通缩近期我国CPI 阶段性下行且处于低位，人民银行此次货政报告中删去了22Q4 “警惕未来通胀反弹压力”的表述，指出“我国通胀水平处于温和区间”，并专栏中针对通胀问题给予回应。一是解释了当前CPI 阶段性下行原因，包括供给能力较强、需求复苏偏慢、基数效应明显，强调“当前我国经济没有出现通缩”。二是在专栏中展望了年内CPI 变动趋势，人行认为今年5-7 月CPI 会阶段性保持低位，主要是受高基数影响，下半年CPI 中枢可能温和抬升，年末回升至近年均值水平附近。在摘要中，人行也提出会“关注物价走势边际变化，引导社会预期”，从官方表述来看，政策或更多倾向于随着基数降低，前期政策效应显现、市场机制发挥作用、经济内生动能修复带来CPI 中枢的温和抬升，而非出台强刺激手段干预。

投资建议：政策控总量、调结构，银行估值有望修复总体来看，一季度货政报告回应了市场的关切，也重申了政治局会议对于当前经济形势和货币政策的态度，政策更强调控总量、调结构，更注重经济内生动能修复而非强刺激。随着信用政策的边际调整，银行的估值有望修复，继续看好国有行和区域优质中小行的投资空间。推荐农业银行、成都银行、民生银行、平安银行、长沙银行。

风险提示：宏观经济疲弱，信贷需求低于预期，资产质量低于预期。