事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报。公司2024 年实现营业收入880.03 亿元，同比-8.31%；实现归母净利润77.53 亿元，同比+18.92%；实现扣非归母净利润72.10 亿元，同比+17.05%。2024 年公司计提资产及信用减值13.04 亿元。2024 年公司拟每股派发现金股利0.29元（含税），分红比例为50.15%。2025Q1，公司实现营业收入176.02 亿元，同比-12.09%；归母净利润10.74 亿元，同比-40.81%；扣非归母净利润9.60 亿元，同比-45.37%。

2024 年增量增利，一季度电价承压。电量方面：2024 年火电发电1735亿度，同比+5.62%；售电1643 亿度，同比+6.51%。风电发电0.14 亿度，同比+13.55%；售电0.14 亿度，同比+10.76%。光伏发电4.2 亿度，同比+68.15%；售电4.12 亿度，同比+68.13%。2025Q1 火电发电383.84亿度，同步+0.2%；上网电量364 亿度，同比+0.2%。光伏发电2.04 亿度，同比+275%；售电2.00 亿度，同比+281%。风力发电0.033927 亿度，同比-6%。电价方面：2024 年火电平均售电价0.42988 元/度，风电平均售电价0.44046 元/度，光伏平均售电0.47825 元/度。成本方面：

2024 年燃料及备件成本553 亿元，同比-2.35%；度电燃料及备件成本0.3186 元/度，同比-0.02878 元/度。

投资收益下滑，影响利润贡献。2024 年公司实现投资净收益41.46 亿元，同比下滑4.63 亿元；其中对联营及合营企业的投资收益37.66 亿元，同比下滑4.7 亿元，或主要系参股核电受机组检修等原因影响利润所致。

中来股份盈利滑坡，拖累并表利润。2024 年公司计提减值准备13.04 亿元，其中资产减值损失12.24 亿元、信用减值损失0.79 亿元。其中，中来股份计提的减值准备5.24 亿元，包括资产减值损失3.9 亿元和信用减值损失1.34 亿元。中来股份2024 年实现归母净利润-8.56 亿元，2022-2024三年累计归母净利润0.72 亿元，未完成三年业绩考核承诺，拖累并表利润影响公司业绩。公司已向中来股份原控股股东发出书面补偿通知。

投资建议。公司为浙江省龙头火电运营商，旗下火电机组占省内统调机组比例近一半，公司自身财务状况良好。受益于煤价中枢下行，但考虑到浙江省内电价风险，我们下调盈利预测。预计公司2025-2027 营业收入分别为876.98/912.43/928.94 亿元，同比增长-0.3%/4%/1.8%；归母净利分别为62.5/72.43/77.97 亿元，对应EPS 分别为0.47/0.54/0.58 元，对应2025-2027 年PE 分别为12.5/10.8/10 倍，维持“买入”评级。

风险提示：上游燃料涨价风险；电价下跌风险；电量不及预期。