浙能电力发布半年报，1H25 实现营收354.72 亿元（yoy-11.68%），归母净利35.12 亿元（yoy-10.57%），扣非净利33.63 亿元（yoy-7.17%）。其中2Q25 实现营收178.70 亿元（yoy-11.28%，qoq+1.52%），归母净利24.37 亿元（yoy+15.42%，qoq+126.85%），归母净利超出我们预测上限的16.44 亿元，主要是：1）公司2Q25 产生其他投资收益3.04 亿元，远超我们预期；2）公司入炉标煤单价或低于我们预期。公司股息率（TTM）达6.69%，高股息价值凸显，维持“买入”评级。

2Q25 公司控股火电度电净利润同比+0.2 分至4.2 分

1H25，公司火电上网电量同比+3.9%至740.80 亿千瓦时，其中2Q25 公司火电上网电量为376.80 亿千瓦时，同比+7.7%，同比增速较1Q25 有所加快。我们测算1H25/2Q25 公司控股火电度电净利润达2.7/4.2 分，同比-0.5/+0.2 分，其中2Q25 环比+3 分。1H25 公司控股火电度电净利同比略下降主要是2025 年浙江省年度长协电价同比降幅较大，我们测算1H25 公司平均上网电价（不含税）为0.426 元/千瓦时，同比-5.6 分/千瓦时，但1H25煤价快速下降，公司充分发挥沿海电厂煤炭灵活采购优势，入炉标煤单价同比大幅下降。2Q25 公司控股火电度电净利润环比大幅提升主要得益于煤价的进一步下降以及火电上网电量环比+3.5%。

主要受参股火电影响，1H25 对联营合营企业投资收益同比下降

1H25，公司对联营合营企业投资收益为17.13 亿元，同比-23.9%，我们统计其中核电/燃机/煤机的贡献同比-2.2%/-85.7%/-38.7%至8.14/0.17/6.40亿元，分别占公司对联营合营企业投资收益的47.5%/1.0%/37.4%，占公司归母净利润的23.2%/0.5%/18.2%。1H25 公司参股燃机贡献投资收益同比下降主要是杭州华电半山发电去年同期存在一次性处置收益；公司参股煤电贡献投资收益同比大幅下降主要是浙江省火电上网电价同比降幅较大，但部分参股电厂为煤电一体化电厂，入炉标煤单价同比下降弹性不足。

目标价6.42 元，维持“买入”评级

考虑7 月以来浙江省高温天气对火力发电需求提升，上调公司2025-27 年发电量各1.5%，从而上调公司2025-27 年归母净利0.9/1.3/1.6%至71.72/72.92/74.89 亿元，对应EPS 为0.53/0.54/0.56 元，参考可比公司Wind 一致预期2025E PE 均值8.6x，考虑公司业绩更充分受益于煤价下降且分红比例较多数可比公司更高，给予公司12.0x 2025E PE，目标价6.42元（前值：6.89 元基于13.0x 2025E PE），维持“买入”。

风险提示：煤价下行/上网电价不及预期，华东地区电力需求不及预期。