公司公告2024 年报：1）营收：24 年232.4 亿元，同比+2.2%(调整后)；24Q4 营收61.0 亿，同比+9.8%(调整前)。2）归母净利润：全年40.4 亿，同比+19.4%(调整后)；Q4 归母净利润6.2 亿，同比增加9.8 亿(调整前)、环比-23.1%。3）扣非归母净利润：全年39.8 亿，同比-3.8%(调整后)；Q4 扣非归母净利润6.3 亿，同比-22.4%、环比-14%。4）分红：2024 年度累计每10 股派发现金红利人民币4.3 元(含税)，分红派息率为50.82%。

Q4 外贸原油毛利环比提升，外贸成品油同/环比下滑明显；内贸+LNG 运输盈利维持稳定。1）内贸油运：测算Q4 营收15.3 亿，同比-6%；毛利率22.2%，同比-0.6pts；毛利3.4 亿，同比-8%/环比-20%。2）LNG 运输：Q4营收6.2 亿，同比+31%；毛利率42.7%，同比+9.9pts；毛利2.7 亿，同比+70%/环比-15%。3）外贸油运：Q4 营收34.5 亿，同比+0.2%；毛利率12.7%，同比-6.4pts；毛利4.4 亿，同比-33%/环比-28%。其中：外贸原油/成品油/期租营收分别同比+8%/-17%/-13%；毛利率为11.3%/3.4%/31.6%，同比-5.5/-25.4/+13.3pts；毛利2.8/0.2/1.4 亿，同比-28%/-90%/+50%，环比+73%/-90%/-49%。

回顾：2H24 正规市场吨海里需求平淡抑制VLCC 旺季弹性：1）出口端OPEC 减产政策延续+进口端中国炼厂需求疲软，整体货量偏弱；2）东西跨区域原油价差收窄不利于长途原油贸易；3）伊朗/俄罗斯/委内瑞拉非正规贸易挤占正规市场需求等。考虑业绩滞后运价，9-11 月VLCC-TCE、TD3C-TCE 指数3.1、3.2 万美元/天，同比-15%、+18%，环比+22%、+16%。

展望:持续看好VLCC 强供给约束+正规市场吨海里需求回归下的景气上行。25 年有效运力增长仍受限，VLCC 供给低增速下需求具备高容错率；制约24 年需求弹性的进出口运量端/运距端/非合规结构性问题或改善：

1）量，进口端全球库存低位，中国新炼厂投产+政策提振下进口需求有望回暖；出口端非OPEC 稳定增产支撑运需增量、OPEC+二季度起边际增产。

2）运距，25 年原油趋于供过于求、跨区域原油比价效应下大西洋至亚洲长途出口有望增加；长期看原油供需增量的区域错配利好VLCC 吨海里。

3）“双轨制”下正规市场供需或迎来利好，伊朗/委内瑞拉/俄罗斯非合规贸易制裁收紧，一方面中东/西非/美湾等来源替代非合规贸易下、正规市场运需预期增加；另一方面非正规运力中，黑船（SDN 制裁清单内）使用受限、面临拆解压力，而灰船使用增加，正规有效供给或继续减少。

本轮美国“极限施压”下对伊朗原油制裁从传统的对象船东/船舶，正逐步延伸到管道（1 月初山东联合能源管道公司）、“茶壶”炼厂（3 月山东寿光鲁清石化）、仓储（惠州大亚湾华瀛石化储运）、港口码头、贸易商等全产业链各环节的限制，预计后续正规市场替代逻辑将稳步兑现。

盈利预测与投资建议：基于VLCC 中期景气度维持乐观、暂不考虑定增影响，预测2025-2026 年归母净利润为52.9、63.3 亿元（原预测56.0、68.6 亿），新增2027 年预测70.8 亿，对应当前PE 为10、8、8 倍，对应PB 为1.39、1.28、1.18 倍。维持“推荐”评级。

风险提示：经济严重衰退致运需下滑，地缘局势变化，红海快速恢复通航，外部政策导致成本超预期增加，运力供给交付节奏超预期等。