公司公告2024 年一季报：24Q1 营业收入58.4 亿元，同比+18.4%；归母净利润12.4 亿元，同比+12.8%；扣非归母净利12.4 亿元，同比+39.8%。

内贸与LNG 运输盈利稳健增长，外贸成品油毛利同比提升。1）内贸油运：Q1 内贸营收14.6 亿元，同比-2.6%；毛利率25.2%，同比+6.3pts；毛利润3.7 亿，同比+29.8%。2）LNG 运输：Q1 营收5.6 亿，同比+37.4%；毛利率45.8%，同比-8.6pts。3）外贸油运：Q1 外贸营收38.1亿，同比+3%；毛利率31.9%，同比-1.1pts；毛利润12.2 亿，同比+0.3%。其中：外贸原油/成品油/期租营收分别为24.8/7.2/6.1 亿，同比+3.2%/+7.8%/-3%；毛利润6.3/3.3/2.6 亿，同比-2.4%/+19.7%/+14.5%。

考虑业绩滞后于运价，12-2 月VLCC-TCE 指数、TD3C-TCE 均值同比+3%、+19%至4.4、4.2 万美元/天；苏伊士/阿芙拉/清洁成品油轮指数分别同比-22%/-30%/-13%。

一季度市场回顾：中小油轮直接受益地缘事件下的效率损失与贸易流转移，间接导致VLCC 局部错配、引发跳涨。1）成品油轮，红海事件叠加俄罗斯炼厂遇袭，中东至东亚石脑油贸易倾销、中东/印度至柴油贸易绕航好望角等影响下，LR 成品油轮明显受益。2）阿芙拉油轮，部分受益LR2景气外溢；同时俄油制裁收紧利好合规阿芙拉运力需求。同时苏伊士油轮也一定程度受益中东至欧洲原油贸易绕航。3）VLCC，中小原油轮年初上涨带动大西洋VLCC，较多VLCC 运力摆位至苏伊士以西，导致中东区域短期可用运力不足；3 月中东货盘释放时局部供需错配，运价多次跳涨。

展望后市：VLCC 短/中期价格指标均持续验证行业景气度上行。1）短期运价：VLCC 节后三度跳涨冲高回落、且均在淡季相对高位水平企稳。不断验证：供需趋紧、行业高产能利用率下淡季需求波动带来的运价弹性较大。

同时冲高回落后企稳点好于预期，看好年内运价弹性与中枢抬升幅度。

2）中期景气度指标：同样稳步上涨，年初以来VLCC 1 年、3 年期租租金+7%，5、10、15 年二手船价上涨5%-13%。3）Q2 传统淡季重点关注VLCC运价支撑点位。

高确定性供需错配+熵增期权下持续看好VLCC。核心在于有效供给极低增速中枢带来需求高容错率+中国库存降至相对低位+地缘事件进一步发酵。

供给端：有效运力增长确定性收缩：1）在手新船订单释放近尾声，近三年名义供给增速极低；2）增量新船订造仍受“远期投资回报经济性+船台交期+技术路径”等约束；3）存量船舶受环保新规压力将逐年递增，或导致有效运力周转放缓以及老旧船退出合规市场。

年初以来VLCC 订单有所增加，但强供给约束不变。1）即使考虑中期可用船台全部落实，名义供给增速仍处合理区间。2）同时考虑供给端减量，25-26 年后老龄化+环保约束日渐趋严，有效运力的折损程度将逐年增加。

3）结构性减量：老旧运力二手交易至非合规市场，减少合规有效供给。

需求端：1）量角度，油运需求虽与宏观相关但同样具备实物资产消费韧性，制约此前运需弹性的中国原油库存已降至五年均值水平，低库存利好进口贸易弹性，24 年起进口采购持续温和增长或阶段性补库将直接利好VLCC 需求。2）运距角度，VLCC 运距逻辑在于美洲增产，原油需求增量在亚太、供给增量在美洲，原油供需增量的区域错配将利好吨海里需求。

盈利预测与投资建议：考虑油运景气上行、运价中枢抬升，我们预测2024-2026 年公司营业收入为253.8、274.9、294.0 亿元，归母净利润68.2、78.4、89.1 亿元，对应当前PE 为11、10、8 倍，对应PB 分别为2.0、1.8、1.6 倍，给予“推荐”评级。

风险提示：经济严重衰退导致大宗商品运需下滑；运力供给增加超预期；地缘局势缓解；制裁风险等。