水电：盈利和股息稳定，发电量增速放缓。全国1-8 月水电发电量同比增长7.8%，利用小时数达2256 小时，同比增加107 小时。全国各地水电表现存在分化，大水电云集的四川、云南水电利用小时数分别下降70、44 小时。长江中下游的湖北、湖南的水电利用小时数同比去年增加508 和658 小时。26 年前三季度长江电力、华能水电、桂冠电力的水电发电量分别同比-4.28%、+0.08%、+17.10%。25 年秋汛较猛，部分区域26Q3 水电发电量增速放缓。但水电分红比例高，叠加折旧到期、财务费用下降，盈利有内生增长空间，看好水电股息价值。

核电：辽桂机制电价使两核业绩分化。受上半年机组检修的影响，2026 年1-8 月核电发电量同比增长1.6%。但8 月单月核电发电量同比增长9.4%，同比增速较高。辽宁和广西已经开始实行核电机制电价，受到辽桂机制电价以及新能源业绩的影响，再加上8 月中广惠州2 号机组投产，两核业绩表现预计有分化。长期来看，我国核电核准保持高增，十五五期间两核进入密集资本开支期，装机规模长期稳步发展。

火电：煤价高企影响Q3 业绩，期待年协电价回升。2026 年1-8 月，全国火电发电量同比增长0.9%，平均利用小时数为2635 小时，同比下降148 小时。因部分地区水电高发、新能源电量同比增加，挤占了火电发电空间。

成本端，2026 年前三季度秦皇岛5500 大卡动力煤现货均价为814 元/吨，同比上升141 元/吨，2026 年Q3 同比上升210 元/吨，环比Q2 上升58 元/吨。尽管Q3 多地火电电价边际有所回升，但成本端压力较大Q3 业绩承压。同时面临年协签订的时间窗口，预计明年年协电价回升幅度较大，期待明年火电业绩回升。

新能源：量价齐跌业绩承压。2026 年1-8 月，全国太阳能、风电设备平均利用小时数分别为746、1166 小时，同比分别下降39、182 小时。风电受上半年部分地区风况偏弱的影响，2026 年1-8 月规上风电发电量同比增长0.5%，光伏发电量同比增长10.6%，发电量增速显著弱于上年同期。而电价方面新能源电量大量入市，电价水平预计持续偏弱。量价两方面压力叠加，三季度新能源运营商业绩承压。

天然气：国际气价维持高位，价差扩大利好贸易企业。1-8 月全国天然气消费下降2.7%，暖冬及3 月起受中东地缘政治影响气价走高，价格敏感型终端需求受到影响。国际气价自Q2 以来居于高位，东北亚LNG 进口均价达22.5 美元/百万英热，同比提升90.6%。但受益于管道气长协价格整体上涨幅度有限，我国城燃成本整体涨幅可控。同时随着终端顺价积极推进，主流城燃公司毛差及盈利能力基本保持稳定。26Q3 全国LNG 出厂价达5861元/吨，同比去年提升38.8%。进入9 月后全国LNG 出厂价更是站稳6000 元/吨以上。LNG 市场化价格提升利好拥有低价气源，产业链完善的上游资源商及中游LNG 贸易商， 销气价差扩大提升燃气转售盈利空间。

我们预计重点公司 2026 年前三季度业绩增速情况如下：1）电力：业绩增速在 10-20% 的公司为物产环能。业绩增速在 0-10% 的公司包括长江电力、国投电力、川投能源、桂冠电力、中国广核、大唐发电、协鑫能科。业绩增速为负的公司有国电电力、广州发展、华能蒙电、华能国际、福能股份、华电国际、三峡能源、华电新能、龙源电力、新天绿色能源、中国核电、华能水电。2）燃气：燃气板块中，业绩增速在 20% 以上的为深圳燃气。业绩增速在 0-10% 的公司有九丰能源。业绩增速为负的公司有新奥股份。

投资分析意见：1）火电：煤价高企，预期2027 年电价反弹。广西、河南等地调高火电容量电价，火电盈利能力稳定性提升。看好东南沿海地区火电盈利及估值修复。推荐华能国际(A+H)、国电电力、广州发展、华能蒙电、华润电力等。2）水电： 25 年秋汛较猛，预期26Q3 水电发电量同比增速放缓。但水电分红比例高、盈利稳定性强，叠加折旧到期、财务费用下降，盈利有内生增长空间。继续看好长江电力、国投电力、川投能源、华能水电、桂冠电力等大水电公司红利价值。3）核电：近年来核准保持高增节奏，此前困扰核电的电价问题已有包括辽宁、广西等省份出台保底政策，利好核电估值修复，建议关注中国核电、中国广核（A+H）。4）随着绿电直连、算电协同配套政策持续落地，以及特高压建设的推进，新能源消纳压力有望逐年缓解。看好2027 年新能源供需格局改善，电价企稳，行业迎来困境反转。建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力。5）零碳园区大幅提升绿电消纳能力，降低算力企业用能成本与碳足迹，推荐协鑫能科。6）气电：广东容量电费提升将提振广东气电盈利稳定性。建议关注广州发展、深圳能源、深圳燃气。7）热电联产收益稳定性更强，高股息提升配置价值：物产环能。8）天然气：具备国际长协资源与全球贸易网络的LNG 贸易商，推荐新奥股份、九丰能源、新天绿色能源、深圳燃气。

风险提示：天然气价格高波动、顺价机制落地不及预期、新能源发电环境价值兑现风险、电价下降风险