事件：2025 年10 月29 日，公司发布2025 年第三季度报告。2025 年前三季度，公司实现营业收入21134.4 亿元，同比下降10.7%；实现归母净利润299.8 亿元，同比下降32.2%；实现扣非归母净利润305.5 亿元，同比下降30.5%。

25Q3 扣非归母净利润同环比上升10%以上。25Q3，公司实现营业收入7043.9 亿元，同比下降10.9%、环比上升4.6%；实现归母净利润85.0 亿元，同比下降0.5%、环比上升3.4%；实现扣非归母净利润93.4 亿元，同比上升11.4%、环比上升16.8%，其中，非经常性损失主要来自于持有和处置各项投资的损失，该项非经常性支出为8.5 亿元。

勘探及开发：25Q3 油气价格同比下滑拖累利润同比下降。25Q3，公司油气当量产量13167 万桶，同比+2.5%、环比-0.1%；其中，原油产量7113 万桶，同比+0.5%、环比+0.9%，天然气产量3630 亿立方英尺，同比+4.4%、环比-1.3%。据iFind 数据，25Q3 布伦特原油期货均价为68.19 美元/桶，同比-13.5%、环比+2.2%；此外，公司前三季度自产天然气实现价格为7.14 美元/千立方英尺，同比-4.5%；在油气价格均出现下滑的背景，25Q3 该板块实现息税前利润125.6亿元，同比-12.4%、环比+5.7%。

炼油：25Q3 航煤产量提升，利润大幅改善。25Q3，公司汽/柴/煤油产量为1640/1394/934 万吨， 同比-2.8%/-0.3%/+10.5% ， 环比+12.3%/+20.5%/+16.5%，面对国际油价震荡下行和汽柴油需求下降的背景，公司坚持产销一体运行，灵活调整产品结构和成品油收率，增产航煤，同时推进低成本“油转化”、高价值“油转特”，增产高端碳材料、润滑油脂等适销产品，25Q3 公司化工轻油产量实现1128 万吨，同比+7.1%、环比+5.1%。盈利能力方面，该板块25Q3 实现息税前利润37.2 亿元，同比大幅扭亏、环比+318.8%。

营销及分销：25Q3 成品油销量同比下滑，利润同比相对稳定。25Q3，公司成品油总经销量5926 万吨，同比-5.4%、环比+4.8%，其中，高标号汽油占比持续增长，车用LNG 经营量和充电量同比大幅增长。此外，公司加快加气和充换电网络发展，稳步推进氢能交通发展，持续丰富易捷服务生态，提升非油业务经营质量。25Q3 该板块实现息税前利润34.2 亿元，同比+0.8%、环比-23.9%。

化工：化工毛利低迷，25Q3 经营亏损加大。25Q3，公司化工产品经营总量2360 万吨，同比+6.7%、环比+17.4%；其中，乙烯/合成树脂/合纤单体及聚合物产量为403/567/305 万吨， 同比+13.5%/+9.7%/+9.8% ， 环比+8.7%/+5.7%/+7.4%。由于国内新增产能持续释放、化工毛利低迷，该板块25Q3 实现营业利润-41.3 亿元，同环比增亏。

投资建议：石化行业“反内卷”有望推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。我们预计，2025~2027 年归母净利润分别为380.06/413.97/460.40 亿元，EPS 分别为0.31/0.34/0.38 元/股，对应2025 年10 月30 日的PE 分别为18/16/15 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。