事件：南方航空发布2025 年半年报。2025 年上半年，公司实现营业收入863 亿元，同比+1.8%；实现归母净利-15.33 亿元，同比-24.8%。

点评：

营收微增，Q2 利润减亏。2025 年上半年公司实现营收862.9 亿元，同比+1.8%，实现归母净利-15.33 亿元，同比-24.8%。其中Q1/Q2 归母净利分别为-7.47/-7.86 亿元，同比分别-198.8%/+60.4%，二季度大幅减亏。业务分类看，25H1 公司实现客运/货运收入分别731/91 亿元，同比+1.8%/+4.0%。

运力主要增投国际线，客座率高位基础上仍有增长。

1）运力：2025H1 南航总ASK 同比+5.5%，其中国内线/国际线ASK同比分别+0.4%/+22.5%，国际及地区线ASK 恢复到19 年同期95.5%。

2）周转量：25H1 总RPK 同比+8.5%，其中国内线/国际线RPK 同比分别+3.4%/+25.9%，国际及地区线RPK 恢复到19 年同期96.7%。

3）客座率：综合/国内/国际及地区客座率分别为85.5%/86.1%/83.8%，同比分别+2.4/+2.5/+2.3pct，较19 年同期分别+2.8/+3.5/+1.0pct。

4）机队规模：25H1 末公司机队规模达到943 架（含20 架货机），上半年净增长26 架飞机。

座收跌幅好于客收，成本管控能力稳健。

1）票价：25H1 南航单位客公里收益为0.46 元，同比-6.1%；其中国内/国际/地区单位客收同比分别-6.0%/-8.5%/11.7%。单位座公里收益0.395 元，同比-3.5%，客座率同比提升弥补了客收跌幅。

2）成本：上半年南航单位ASK 成本0.426 元，同比-5.0%；其中单位燃油成本0.137 元，同比-13.9%，与油价降幅大体一致；单位非油成本0.289 元，同比-0.2%，成本管控能力稳健。

看好公司座收修复带来的业绩弹性。受益于高客座率，上半年公司单位座收跌幅明显好于客收，成本端也实现了单位燃油及非油成本的双降，优秀经营能力凸显。近期行业“反内卷”行动正逐步展开，市场恶性竞争想象预期将有效遏制，行业票价或有望逐渐修复，推动公司座收进一步回升，带来利润弹性增长。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利23.08、70.10、94.07 亿元，同比分别+236.1%、+203.7%、+34.2%，对应每股收益分别为0.13、0.39、0.52 元，8 月29 日收盘价对应PE分别为47.42、15.61、11.63 倍。公司客座率持续高位，随“反内卷”进程推进及行业供需持续改善，票价或逐渐修复，带动公司座收回升。

看好公司未来盈利持续改善，维持公司“增持”评级。

风险因素：出行需求不及预期，票价涨幅不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。