本报告导读：

公司2025Q3 在公商意外走弱下盈利逆势增长，更是连续三年Q3 单季业绩超2019年同期，超市场预期，展现盈利上行趋势与潜力。未来两年盈利中枢有望开启上行。

投资要点：

维持增持。公 司2025Q3 在公商意外走弱下盈利逆势增长，更是连续三年Q3 单季业绩超2019 年同期，超市场预期，展现盈利上行趋势与潜力。预计未来两年盈利中枢将开启上行。维持2025-27 年归母净利预测8/50/94 亿元，维持27 年15 倍PE，维持目标价7.74 元。

2025Q3 盈利逆势增长，连续三年Q3 单季业绩超2019Q3，展现盈利上行趋势与潜力。公司2025 年前三季度归母净利润23 亿元，同比增长超17%。其中，2025Q3 单季度归母净利润38 亿元，同比增长20%。值得注意的是，在暑运公商需求意外走弱的压力下，公司盈利仍实现逆势增长，展现了盈利韧性与潜力。同时，这也是公司连续三年Q3 单季业绩超2019 年同期，初步展现盈利上行趋势。1）运投增长：截至9 月底公司机队同比+5%，叠加国际增班周转提升驱动ASK 同比+6%。2）客座率创新高：25Q3 公司客座率达85.9%，同比+0.4pct，较19Q3+2.2pct。3）公商走弱致票价下降：25Q3 公司单位ASK 收入同比-3%，估算客收符合行业Q3 国内含油票价同比-3%趋势。4）油价对冲：25Q3 国内航油出厂均价同比-11%，基本对冲票价下降。5）推测25Q3 仍有飞机营运补偿，补偿飞发停飞影响。

中国航空业或迎持续正反馈，反内卷将助力淡季减亏与全年扭亏。

国庆中秋假期出游旺盛，民航客流量增长3%，票价实现同比明显上升，再次验证因私需求旺盛且持续增长。节后公商快速恢复且同比恢复增长，客座率维持高位，且国内票价保持同比上升，好于业界与市场预期，并催化市场对后续公商恢复与票价上升可持续的乐观预期。2025/26 冬航季中国民航局继续严控时刻增长与低价竞争，“反内卷”效果值得期待，有望保障Q4 淡季减亏与2025 全年扭亏。

建议重点观察换季后公商需求恢复持续性，考虑客座率已创新高且票价已市场化，预计客源结构恢复将驱动盈利中枢上升且可持续。

公司航网优化且积极降本，未来盈利中枢上行可期。广州北京双枢纽建设是南航重大战略，影响深远。南航作为北京大兴机场最大主基地航司，过去数年获得批量干线时刻，且机队增速显著放缓，航网结构得到优化。同时，公司针对需求趋势积极多维降本。中国民航票价已基本市场化，供给已进入低增时代，需求短期波动不改稳健增长趋势，未来随供需向好与枢纽运营，公司盈利中枢上行可期。

风险提示。经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故。