事件：公司公告2025 年全年业绩：2025 公司实现收入1822.56 亿元，同比+4.61%，实现归母净利润8.57 亿元，同比减亏增盈25.53 亿元。2025Q4 实现收入445.91亿元，同比+12.71%，归母净利润为亏损14.5 亿元，同比减亏22.11 亿元，与2019年Q4 基本持平。

经营效率提升明显，国际线成增长主引擎。2025 年公司核心运营指标全面向好，飞机日利用率9.79 小时，同比提升0.17 小时，较2019 年9.96 小时仍有提升空间；客座率达85.74%，同比提升1.36pct。旅客运输量同比+5.46%，中国大陆/港澳台地区/国际分别同比+3.87%/-3.38%/+19.53%。2025 年新增航线以亚洲国际线为主，2026 年公司将继续大力开拓国际航线。

国内票价承压，油汇助力业绩改善。从2025 年单位RPK 收益看，中国大陆/港澳台地区/国际分别同比-4.17%/+4.11%/持平，收益表现分化，致2025 年中国大陆/港澳台地区/国际收入分别同比+0.16%/+8.85%/+15.15%。2025 年底，机队规模达972架，同比+6%，其中客机952 架，同比+5.9%；机队规模增速较高，致折旧摊销、飞机维护及修理费用分别同比+10.93%/+6.89%；根据飞机交付计划，预计未来机队平均增速下行。得益于2025 油价降低，航油成本同比-4.48%，致营业成本扩张有限，同比+2.64%、小于收入增幅，带动盈利大幅改善。此外，人民币升值使公司产生汇兑收益3.45 亿元，同比减亏增盈12.57 亿元。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为40.18/68.11/90.65亿元，同比增速分别为369%/70%/33%，当前股价对应的PE 分别为25/15/11 倍。

鉴于公司强大的资源禀赋优势、有望充分受益于国内出行需求的持续增长及出入境景气度，随着经营效率提升，公司业绩或具有充分上行空间，维持“买入”评级。

风险提示。油价波动风险，地缘政治风险，出行需求不及预期，人民币汇率波动。