投资要点：

事件：南方航空公告2023 年年度业绩，录得归母净亏损42.09 亿元，接近业绩预告中枢，符合预期。2023 年国内航空需求正式步入后疫情恢复阶段，公司营收同比增长83.7%至1599 亿元，受制于国际航线恢复较慢、油汇均处高位、23Q1 仍未正常运行等因素影响公司23 年录得归母净亏损42.09 亿元，亏损同比大幅收窄。

运营数据：根据公司公告，2023 年公司整体ASK 同比19 年-8%；整体RPK 同比19 年-13%；南方航空运送旅客运输量14218.2 万人次，同比19 年-6%，同比22 年+127%；整体客座率为77.8%，同比19 年-5.0pcts。国内：23 年国内市场供需均有所回升。国内ASK 恢复至2019 年同期的113%；国内RPK 恢复至19 年同期的106%；国内客运量恢复至19 年同期的102%；国内客座率为77.9%，与19 年相比-5.1pcts。国际：2023 公司国际航线加速恢复，但与19 年相比仍有较大缺口。南航23 年国际ASK 恢复至19 年同期的45%；国际RPK 恢复至19 年同期的43%；国际客运量恢复至19 年同期的44%；国际客座率达到77.9%，与19 年相比-4.77pcts。

营收与成本：根据公司公告，南方航空全年营收1599 亿元，同比增长83.7%，录得归母净亏损42.09 亿元。其中客运收入同比+126.89%至1361.70 亿元，货邮收入同比-26.86%至152.75 亿元。公司2023 年国内/ 国际/ 地区客公里收益分别同比19 年+5%/+54%/-11%。2023 年布伦特原油均价达到83 美元，仍大幅高于疫情前水平，公司单位成本同比19 年+17%达到0.455 元，扣油单位成本同比19 年+10%。2023 年人民币兑美元中间价贬值导致公司录得汇兑损失6.87 亿。

投资收益及所得税：根据公司公告，公司23Q4 向四川航空增资，并按照增资额与前期未确认的投资损失两者孰低确认投资损失23.4 亿元，造成四季度亏损幅度加大。所得税方面，2023 年末公司未确认递延所得税资产的可抵扣亏损为484.52 亿元。

机队引进计划数继续下调，宽体机占比仍呈下降趋势。根据公司公告，2023 年公司机队规模为908 架，2024-2025 年末飞机预测总数分别948/965 架（去年计划预测24-25 机队数为1007/1059 架），预计26 年飞机期末数为975 架，24-26 年机队增速分别为4.4%/1.8%/1.0% 。根据计划， 公司2024-2026 年宽体机占比将分别下降至12.2%/11.3%/11.3%。

投资分析意见：受到国际恢复不及预期、油汇仍处高位影响，我们调整24-26E 年布油假设至85 美元（原假设为80 美元），国际恢复率为75%/97%/105%（24-25 原假设为90%/108%） ， 故下调公司24-25E 盈利预测至69.37/123.78 亿元（ 原预测为156.55/194.01 亿元），新增2026E 盈利预测155.33 亿元，对应24-26E PE 15/8/7x。

24 年国内市场旺季可期，国际方面公司周边市场运力布局较多，受欧美等恢复较慢的影响优先，预计公司在大航司中有望领先恢复。以假设恢复正常年份2025 年的可比公司(选取国内上市航空公司中国国航、中国东航、海航控股、吉祥航空、春秋航空)平均估值9x 比较，公司25 年估值水平低于行业平均，仍维持“增持”评级。

风险提示：油价大幅上涨；汇率波动较大；宏观经济增速放缓；突发航空安全事故