事件：公司发布2023 年报。公司2023 年实现营业收入1,599 亿元，同比增长83.7%；归母净亏损42 亿元，较上年同期（亏损327 亿元）大幅减亏；扣非归母净亏损64 亿元，较上年同期（亏损340 亿元）大幅减亏。其中Q4 实现营业收入404 亿元，环比下降15.2%；归母净亏损55 亿元，环比Q3（盈利42亿元）由盈转亏；扣非归母净亏损63 亿元，环比Q3（盈利38 亿元）由盈转亏。

生产经营大幅改善，国际航线仍待恢复。2023 年公司可用座公里（ASK）同比增长97%，恢复到2019 年的92%，其中国内航线ASK 较2019 年上涨13%，国际航线、地区航线ASK 分别恢复至2019 年的45%、56%。综合客座率为78.09%，同比增加11.74pct，较2019 年减少4.72pct。飞机日利用率为8.93小时，同比增加3.89 小时，较2019 年减少1.03 小时。公司2023 年底机队规模为908 架，净增加14 架，较2022 年底增长1.57%，较2019 年底增长5.34%。

客公里收益高于19 年，客运收入基本恢复至19 年水平。2023 年公司客公里收益为0.551 元，较2022 年下降6.2%，较2019 年同期增长13.4%。综合量价影响，公司2023 年客运收入为1,362 亿元，较2022 年增长127%，较2019年下降1.7%。

油价正面贡献有限，毛利率较19 年同期仍有差距。2023 年公司主营业务成本同比增长39.5%，其中航油成本同比增长59.3%，主要是由于公司生产恢复、加油量同比增加；油价方面，2023 年布伦特原油均价约82 美元/桶，同比下降17%；国内航空煤油出厂均价约6,778 元/吨，同比下降9.8%，但仍处于历史相对高位。公司2023 年毛利率为6.93%，较上年由负转正，较2019 年同期下降4.37pct。

川航投资损失拖累业绩修复。费用端，由于生产大幅恢复，2023 年公司销售费用、管理费用分别同比增长45.5%、6.2%；尽管Q2 人民币兑美元汇率波动较大，但其余时间汇率相对表现平稳，公司全年财务费用同比下降30.8%。此外，2023 年公司向四川航空增资确认投资损失23.4 亿元（根据增资额与前期未确认的投资损失两者孰低），对公司业绩造成负面冲击。

投资建议：23 年航空客运需求回暖，公司全年实现大幅减亏；淡季国内航空出行需求仍显不足、国际航线恢复较慢、油汇正面贡献有限及消化川航战投影响等仍对公司经营造成一定冲击。24 年航空客运供需两端预计保持恢复/增长，海外航线将继续恢复，公司盈利弹性也将充分释放。我们基本维持公司24、25 年归母净利润预测分别为61 亿、81 亿，新增26 年归母净利润预测为100 亿；维持公司A 股、H 股“增持”评级。

风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。