事件：南方航空发布2025 年一季报。公司主营收入434.07 亿元，同比下降2.68%；归母净利润-7.47 亿元，同比下降198.81%；扣非净利润-11.6 亿元，同比下降312.45%；负债率84.19%，投资收益-6.83 亿元，财务费用13.25 亿元，毛利率8.48%。受旅客结构变化、高铁冲击、全球供应链紧张等多重因素影响，1Q2025 业绩同比下降。

客座率高于行业水平，国际需求加速恢复。1-3 月完成旅客运输量4194.89 万人次，同比增长3.62%。其中国内航线完成3656.15 万人次，同比增长1.17%；国际航线完成496.17 万人次，同比增长27.89%；地区航线完成42.57 万人次，同比减少8.45%。1-3月客座率同比提升2.39pp 至85.39%，高于国航的80.2%和东航的80.68%。

机队扩张速度放缓。2024年公司共引进 57 架飞机，退出 48 架飞机；1Q2025公司引进21 架飞机，退出6架飞机。截至2025 年3月底，公司合计运营932架运输飞机，其中自有飞机353 架，融资租赁253 架，经营租赁326 架。据2024年度业绩说明会披露，2025 年机队规模增幅预计为5.8%，2021-2025 年机队规模年均增速预计为2.3%。

免签政策利好入境游。中国对法国、德国、意大利等12 国单方面免签政策延长至2025 年底，叠加与新加坡、泰国等国的互免签证政策，形成覆盖主要客源国的“免签矩阵”。公司高度关注入境游市场发展，目前已推出“探索中国”产品，积极推广入境旅游。第137 届广交会于2025 年4 月15 日至5月5日在广州举办，期间南航计划执行国际及地区航班近3300 班次，环比增长约7%，重点覆盖广州至曼谷、吉隆坡、胡志明市等航线，全力保障东南亚、中东、欧洲、大洋洲等国家和地区参展客商的出行需求。

盈利预测：预计公司2025/26/27 年营业收入分别为1834.5、2001.8、2167.2亿元，归母净利润分别为42.7、68.1、102.8 亿元，EPS 分别为0.24、0.38、0.57 元。

风险提示：宏观经济周期波动风险、航空业政策变化风险、航油价格波动风险、汇率波动风险等。