事件：中信证券公布2025 年半年报，好于预期。1H25 中信证券实现营业收入330.4 亿/yoy+20.4%；实现归母净利润137.2 亿/yoy+29.8%；1H25 加权平均ROE（未年化）为4.91%/yoy+0.95pct。

轻资产业务全面回暖、投资表现亮眼，单二季度归母净利润同环比增长。

1H25 公司证券主营收入326.0 亿/yoy+21.2%。1）主营收拆分看：1H25 公司经纪、投行、资管、其他手续费、净利息、净投资收入分别为64.0、21.0、54.4、8.8、2.2、172.3 亿元，收入占比19.6%、6.4%、16.7%、2.7%、0.7%、52.9%，分别同比+31.2%、+20.9%、+10.8%、+82.7%、-80.1%、+27.1%。2）二季度减值冲回增厚利润：2Q25 公司减值损失冲回6.1 亿（1Q25 计提减值3.1 亿），主要为买入返售金融资产和子公司存货跌价准备减值冲回；2Q25 公司归母净利润71.7 亿/yoy+27.9%/qoq+9.6%。

国际业务高歌猛进，境外业务资产、收入比重稳步增长，中信证券国际收入利润同比高增。2025 上半年中信证券深入推进国际化发展，投行业务完成多单市场标杆性交易、财富业务发力全球主要经济体核心市场、衍生品业务积极拓展香港、亚洲、欧美等市场；1H25 公司实现境外营收69.1 亿/yoy+13.6%，营收占比达20.9%/yoy+0.76pct；1H25 末公司境外资产规模达到4219 亿/较年初+12.9%，占总资产比重23.3%/较年初+1.49pct。1H25子公司中信证券国际实现营收14.9 亿美元/yoy+52.8%，实现净利润3.9亿美元/yoy+65.9%，占公司净利润比重达20.0%/yoy+4.36pct。

金融投资资产规模稳定，衍生品业务回暖，投资收益率维持高位。2Q25 末公司总资产18077 亿/较年初+5.7%/qoq+1.0%，净资产3054 亿/较年初+4.2%/qoq+1.0%，经营杠杆4.50x/较年初-0.10x/qoq-0.13x。投资业务方面，2Q25 末投资资产规模9186 亿/较年初+0.9%/qoq-4.8%，期末公司投资杠杆为3.01x/较年初-0.10x/qoq-0.18x，测算1H25 公司投资收益率3.77%/yoy+0.30pct；母公司口径看，1H25 末自营权益类证券及其衍生品规模为413 亿元/较年初+12.2%，自营非权益类证券及其衍生品规模为5369 亿元/较年初+8.1%。衍生品业务方面，公司股衍业务产品供给持续扩大、场外产品标的和场内做市种类进一步丰富，全球市场突破、境外交易量持续增长，期末权益衍生工具名义本金5591 亿元/较年初+3.3%。

财富管理转型稳步推进、客户体量进一步提升，境外财富业务收入翻倍增长。境内业务看，25 年公司聚焦精细化客户经营，构建涵盖“投顾赋能、智能营销、智慧客服”等智能化客户经营闭环，推动客户规模进一步提升；1H25 末公司客户总数突破1650 万户/较年初+4.0%，托管资产规模超12 万亿/较年初+4.0%；1H25 公司实现代买业务净收入50.6 亿/yoy+41.7%/上半年市场ADT yoy+63.9%，实现代销业务收入8.4 亿/yoy+18.2%。境外业务看，公司以亚太地区为重心、聚焦全球主要经济体的核心市场，构建跨地域、跨市场、跨资产类别的财富管理平台；1H25 公司境外财富管理产品销售规模和收入实现同比翻倍增长。

境内投行业务稳居行业第一、股权投行市占率提升，境外投行完成多单市场标杆性交易。境内业务看，1H25 公司完成A 股主承销项目36 单，承销规模（现金类及资产类）达1485 亿元/yoy+366%，市场份额达19.2%/　　yoy+0.75pct/稳居市场第一；1H25 公司债券承销规模10387 亿/yoy+11.6%，市场份额达6.65%/yoy-0.09pct/稳居市场第一。境外业务看，公司助力中资客户境外资本运作，完成多单市场标杆性的交易；1H25公司完成30 单境外股权项目，承销规模29.9 亿美元/yoy+132%，落地25年首单A 股公司H 股IPO、22 年以来最大规模港股18A IPO 等项目。

华夏基金利润正增、非货AUM 稳步增长，券商资管规模保持稳定。公募业务看，1H25 华夏基金（控股62.2%）实现营收42.6 亿/yoy+16.1%，净利润11.2 亿/yoy+5.8%；据Wind 统计，1H25 末华夏基金非货AUM 1.3 万亿/较年初+7.0%,其中股混基金规模较年初+7.6%。券商资管看，1H25 末公司券商资管规模达1.6 万亿/较年初+0.9%，其中私募资管业务（不含养老业务、公募大集合产品、资产证券化产品）市占率12.83%/排名行业第一。

投资分析意见：预计2025-2027E 中信证券归母净利润分别为277.3 亿元、302.0 亿元、316.7 亿元，同比+27.8%、+8.9%、+4.9%。25/8/28 收盘价对应2025-2027E 动态PB 分别1.65x、1.53x、1.43x。

风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。