1、核心指标

公司2025 实现营收749 亿元，同比+28.8%；归母净利润301 亿元，同比+38.6%。25Q4 单季实现营收190 亿元，环比-16.4%，同比+18.6%；25Q4单季归母净利润69 亿元，环比-26.7%，同比+41.0%。2025 年自营(不含OCI变动)/经纪/资管/投行/信用收入分别为386/ 148/ 122/ 63/ 16 亿元，同比+47%/ +38%/ +16%/ +52%/ +50%，占比52%/ 20%/ 16%/ 8%/ 2%。ROE 提升至10.59%，同比+2.5pct。

2、收费类业务

1）经纪业务：25Q4 单季公司经纪手续费净收入38 亿元，同比+7.2%。当季沪深两市日均股基成交额2.43 万亿元，同比+17.6%。截至25/12 末，公司代买证券款5187 亿元，同比+43.1%；客户数量累计超1700 万户，同比+10%；托管客户资产规模超人民币15 万亿元，同比+24%。我们预计随着公募费改落地，经纪费率下行趋缓，经纪业务收入有望稳步增长。

2）资管业务：25Q4 单季公司资管手续费净收入35 亿元，环比+6.6%，同比+14.7%，继续保持较快增速。截至25/12 末，华夏基金AUM 2.28 万亿元，同比+27.5%；中信证券资管AUM 1.76 万亿元，同比+14.2%。

3）投行业务：25Q4 单季公司投行手续费净收入26 亿元，环比+66.3%，同比+97.5%；其中当季境内IPO/再融资/债券承销规模分别为180 亿元/ 50 亿元/ 4550 亿元，同比+209.6%/ -68.6%/ -14.7%，IPO 规模显著提升。2025 年公司A 股承销规模2706 亿元，市场份额24.36%，承销规模排名市场第1；2025 年公司境外承销规模79 亿美元，折合人民币约555 亿元（按外汇交易中心发布的25 年末汇率7.03CNY 计算）；2025 年公司港股IPO 保荐规模排名市场第2，中资离岸债承销规模排名市场第1。

3、信用业务

25Q4 单季公司利息净收入9 亿元，环比+59.7%，同比+426.9%。利息净收入连续第3 个季度环比回升。25/12 期末融出资金规模2077 亿元，同比+50.1%；买入返售规模544 亿元，同比+22.8%。同期末，A 股融资融券余额2.54 万亿元，同比+36.3%，我们认为公司两融市占率有望稳步提升。

4、自营业务

25Q4 单季公司自营投资收入70 亿元（不含OCI 变动），环比-44.2%，同比+49.6%；金融投资规模9583 亿元，同比+11.2%，年化投资收益率2.9%，较前三季度有所下降。25Q4 沪深300 指数环比下跌0.9%，而中证综合债指数上涨2.2%。25Q4 公司对OCI 债券、OCI 权益和PL 权益均增配，但减配PL债券，我们预计增配权益有望为后续自营收入提供支撑。

投资建议：公司在经纪、资管、投行等领域行业龙头地位优势巩固，同时把握市场向好、股权融资修复、两融余额走高等市场机遇，2025 年实现历史最佳业绩表现。故我们审慎适度上调2026-2028 公司归母净利润至321/346/ 379 亿元，同比增长6.88%/ 7.79%/ 9.35%（此前2026-27 年归母净利润预计为305 亿/ 323 亿元）。

风险提示：监管政策变动；公司业务开展不及预期；权益市场大幅波动等。