事件：公司发布2025 年年报，全年营业总收入897.0 亿元，同比+14%，归母净利润约84.1 亿元，同比+41%；毛利率27.5%，净利率9.5%。

盈利能力显著改善，经营质量持续优化。2025 年公司营业总收入897.0 亿元，同比+14%，归母净利润约84.1 亿元，同比+41%，扣非归母净利润约82.2 亿元，同比+54%，展现出高利润弹性。盈利能力方面，2025 年公司毛利率27.5%，同比+1.1pct，净利率9.5%，同比+1.7pct，费用率15.4%，同比-2.7pct，降本增效持续凸显。回款方面，2025 公司经营性净现金流量约199.8 亿元，同比+35%，风险控制和经营质量持续保持高水平。单季度来看，2025Q4 实现营收234.9 亿元，同比+18%，归母净利润约12.7 亿元，同比+15%，扣非归母净利润约11.1亿元，同比+58%，毛利率27.3%，同比+2.3pct，净利率5.3%，同比-0.3pct。

产品竞争力持续增强，市场份额持续提升。2025 年公司挖掘机稳居国内第一，混凝土稳居全球第一，其中挖掘机收入345 亿元，同比+14%，毛利率34%，同比+2.4pct；混凝土机械157 亿元，同比+10%，毛利率20%，同比-0.4pct。起重机/桩工/路面机械均保持双位数增长，其中起重机械营收156 亿元，同比+19%，毛利率29%，同比+1.7pct；桩工机械28 亿元，同比+36%，毛利率33%，同比+0.1pct；路面机械38 亿元，同比+25%，毛利率29%，同比+1.2pct。

全球化战略扎实推进，“产品出口”转向“产业出海”。2025 年公司海外收入559亿元（营收占比64%），同比+15%，毛利率32%，同比+1.9pct。公司国际业务毛利率稳步提升，主要受益于海外销售规模增大、产品结构改善、降本增效举措的持续推进。分区域看，亚澳营收约239 亿元，同比+16%，欧洲营收125 亿元，同比+1.5%，美洲营收112 亿元，同比+9%；非洲营收83 亿元，同比+55%。

投资建议：2026 年工程机械行业有望迎来"内外需共振、结构优化"的V 型复苏，公司作为国内挖掘机龙头，有望率先受益。我们预测2026-2028 年公司整体收入分别为1031.5/1187.1/1366.9 亿元，分别同比增长约15%/15%/15%；归母净利润分别为105.5/128.7/157.3 亿元，分别同比增长25%/22%/22%。对应2026 年4 月1 日收盘价，2026-2028 年的PE 分别为18/15/12 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：国内需求复苏不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧。