今年香港IPO市场已复苏，年初至今融资总额达90亿美元，尽管仍低于2020年的峰值，但同比增长320%。今年的IPO年初至今平均回报率达18%，跑赢恒生指数（+13%）；相比之下，前几年IPO后三个月的平均回报率仅为4%。

香港IPO后三个月平均回报率

瑞银认为，这种优异表现反映了多个因素，包括：

1）上市企业的质量和年份改善；

2）中国内地IPO限制收紧；

3）香港流动性改善；

4）外国投资者对中国核心资产的需求增加。

这些新上市公司反过来进一步多元化并增强了H股的行业组合，且随着关税暂时缓和、外国投资者持仓较低，以及中国股市估值相比其他市场较低，瑞银继续对H股持乐观看法。

一、短期A-H溢价可能收窄

A-H溢价目前为33%，接近10年平均水平，但低于近期5年平均水平。

瑞银认为，短期内A-H溢价有收窄的空间，原因包括：

1）关税缓和后地缘政治紧张局势缓解；

2）如果深度求索（Deepseek）推出更新模型，可能重新引发对人工智能的乐观情绪；

3）中国人工智能股票的估值相比美国同行存在折扣（见下图）；

4）香港流动性改善；

5）外资流入增加，这将更有利于香港股市，因为A股仅占MSCI中国指数的13%。

尽管总体而言A-H溢价将存在，但从历史上看，某些股票出现A-H折价（而非溢价）的情况是：

1）它们被视为外国投资者的优质核心持股；

2）香港的流动性高于A股。这些股票包括比亚迪和招商银行，它们的A-H折价可能高达12%，尽管目前这些股票的A-H折价约为3%（见下图）。

二、被动资金流动也可能助力香港大型IPO

在香港上市的A股蓝筹公司可能从被动资金流入中进一步受益。

瑞银注意到，例如MSCI中国指数对在香港上市的股票不采用基于市场的扣减（下次重新平衡公告日期为次年8月7日），而恒生科技指数（HSTECH）在其成分股中偏好高科技公司（季度重新平衡）。

瑞银估计，跟踪恒生科技指数和MSCI中国指数的交易所交易基金（ETF）的管理资金（FUM）分别约为240亿美元和120亿美元。

三、南下资金流入仍远超融资额

尽管今年IPO活动频繁，但与2020年的峰值以及年初至今530亿美元的南下资金流入相比，今年的融资总额仍相形见绌。

季度南下资金净流入与香港融资额对比（亿港元）

此外，由于A股蓝筹公司的涌入和美国存托凭证（ADR）名称的回归，香港股票的多元化和质量有所改善。鉴于H股迄今稳健的盈利表现（恒生中国企业指数2025年第一季度盈利同比增长7%，恒生科技指数成分股增长38%）以及人工智能相关股票的超配，瑞银继续看好H股而非A股。