事件：

公司发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入3116.66 亿元，同比下降10.14%，归母净利润50.01 亿元，同比下降58.56%。2025Q1 公司实现营业收入542.72 亿元，同比增长9.09%，归母净利润19.51 亿元，同比下降12.27%。

要点：

2024 年营收业绩均承压，2025Q1 业绩降幅收窄。

受到公司房地产项目结转规模下降影响，2024 年公司营收同比下降10.14%，实现归母净利润50.01 亿元，同比下降58.56%。归母净利润降幅更大主要原因包括：1）结转毛利率下降，毛利率较去年同期下降2 个百分点至14%；2）出于谨慎性原则，公司结合项目情况，对存货、长期股权投资、其他应收款计提减值准备合计约 55 亿元；3）投资收益同比下降19.06%。2025 年Q1 营收同比增长9.09%，受项目结转毛利率下降等影响，实现归母净利润19.51 亿元，同比下降12.27%，业绩降幅较2024 年全年明显收窄。

销售金额稳居行业第一，核心城市市占率提升。

2024 年公司全年实现销售额3230.29 亿元，同比下降23.5%，实现销售面积1796.61 万平方米，同比下降24.7%，公司销售金额连续两年稳居行业第一。同时，公司加大存量去化力度，全年2022 年以前获取的存量项目签约面积1078 万平方米，推动在手存量项目面积下降超过20%。公司深耕核心城市，2024 年核心38 城销售占比同比提升2 个百分点至90%，38 个核心城市销售市占率达7.1%，较2023 年提升0.3 个百分点，其中14 个核心城市市占率超过10%，16 个城市连续三年排名前三。

投资聚焦核心城市，土地储备资源结构不断优化。

2024 年公司全年新增拓展总地价683 亿元，权益地价602 亿元，位居行业第二，99%投资金额位于 38 个核心城市，74%投资金额位于北上广一线城市的核心区域核心板块。新拓展项目权益比提升至88%，创近十年新高。2022-2024 年三年内，合计拓展项目总地价近 4000 亿，总货值约7350 亿元，居行业第一。截至2024 年年末，公司在手土地储备计容面积约6258 万平方米，其中增量项目约1000 万平方米，基本集中在核心 38城；存量项目约5280 万平方米，较年初下降 20%，在手资源结构不断优化。

债务结构优化，融资成本延续下降态势。

截至2024 年末，公司有息负债规模压降54 亿元至3488 亿元，连续 两年债务规模压降，资产负债率同比下降2.2 个百分点至74.3%，连续四年下降。融资结构中直接融资占比提升，公司全年新增有息负债 1664 亿元，其中直接融资新发行 359 亿，占比达到21.6%，年末直接融资余额699 亿元，占有息负债比重20.03%，较上年提升3.72 个百分点。 截至2024 年年末，公司“三道红线”保持绿档。公司融资成本持续下降，2024年公司新增有息负债综合成本同比下降 22BP 至2.92%，有息负债综合融资成本同比下降46BP 至3.1%，创历史新低。

投资建议：

公司龙头地位保持稳固，销售规模居行业第一，拿地聚焦核心城市，土储结构持续优化，我们预计公司2025/2026/2027 年归母净利润为52.06/54.04/60.68 亿元， 对应25/26/27 年PE 分别为19.25X/18.54X/16.51X，持续给予“买入”评级。

风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧