摘要：保利发展公布2026 年中报。2026 年上半年公司实现营业总收入1028.6 亿元，同比下降12.0%；归母净利润19.6 亿元，同比下降40.8%。

上半年公司营收规模同比下滑；受毛利率下滑、投资收益减少、三费率提升等因素影响，业绩持续承压。2026年上半年公司总营收1028.6 亿元，同比下降12.0%，主要是因为房地产项目交付结转规模下降；归母净利润19.6亿元，同比下降40.8%，利润降幅更大的主要原因有：1）结转毛利率下降，上半年毛利率同比下滑2.3 个百分点；2）投资收益为-0.3 亿元，2025 年同期为9.8 亿元；3）三费率同比提升0.4 个百分点至6.0%，其中销售费用31.5 亿元，同比增长3.4%。公司上半年减值较少，计提资产和信用减值损失合计3325 万元，同比增加1255万元。截至2026 年6 月末，公司预收账款2425 亿元，同比下降27.5%，预收账款/上年营收为0.79X，同比下降0.29X。

盈利能力有所下降。2026 年上半年公司毛利率、净利率、归母净利润率分别为13.0%、3.1%、1.9%，同比分别下降2.3、3.0、0.9 个百分点。其中房地产开发销售业务毛利率12.1%，同比下降2.7 个百分点。受利润率与权益乘数下滑影响，上半年公司年化后的ROE 为2.0%，同比下降1.3 个百分点。

债务结构持续优化，融资通道畅通，融资成本持续下降。1）截至2026 年6 月末，公司有息负债规模3325 亿元，同比下降3.5%。其中，一年内到期有息负债占比21%，同比持平。2）公司发挥多元化融资优势，持续推动债务结构优化。上半年公司发行81 亿元公司债，最低利率为3 年期1.85%、5 年期2.20%，创公司债券融资利率新低。同时，公司债务期限结构持续优化，3 年以上有息负债占比稳步提升，上半年公司新增 3 年以上有息负债占比67%。融资成本持续下降，上半年新增有息负债平均成本同比下降27BP 至2.44%，期末综合融资成本同比下降28BP 至2.61%。上半年公司新申请注册 50 亿定向可转债，已于 5 月份取得证监会注册批文，所募资金将全部用于上海、杭州、广州、佛山等核心城市的9 个房地产项目的开发建设和按时交付。3）截至2026 年6月末，公司剔除预收账款后的资产负债率为64.4%，同比持平；净负债率60.4%，同比提升0.8 个百分点；现金短债比1.9X，同比提升0.04X，始终处于“绿档房企”行列。

公司经营性现金流大幅改善。截至2026 年6 月末，公司货币资金1338 亿元，同比下降3.4%。2026 年上半年公司经营活动现金流净流入246 亿元，同比大幅增长53.3%，连续九年为正，主要是因为工程款支付同比减少。

销售回款方面，2026 年上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金1063 亿元，同比下降14.9%，购买商品、接受劳务支付的现金623 亿元，同比减少29.2%。上半年公司筹资性现金流净流出135 亿元（2024 年为净流出105亿元），主要是因为取得借款收到的现金减少。

销售稳居行业第一，销售均价持续稳步提升，市占率提升。2026 年1-7 月公司实现销售金额1500 亿元，同比下降8.1%，稳居行业第一，销售表现优于行业（同期百强房企销售金额同比-15.8%）；销售面积710 万平，同比下降11.8%；销售均价2.11 万元/平，同比增长4.2%，受益于布局城市能级的提升，公司销售均价从2021 年以来连续稳步提升；销售权益比79%，同比持平。1-7 月公司市场占有率（公司销售金额/全国商品房销售金额）为3.5%，同比提升0.2 个百分点。公司持续坚持城市深耕策略，上半年核心城市销售贡献达95%，连续第四年保持90%左右的高位水平。从结构上看，公司上半年一、二线城市分别占比42%、44%。从项目上看，公司上半年单盘销售超30 亿元共5 个，金额合计210 亿元。

上半年公司拿地权益比例大幅提升，北上广深杭拿地占比超8 成，楼面均价小幅提升。2026 年上半年公司新增项目21 个，新增建面166 万平，同比下降27.2%；拿地金额384 亿元，同比下降24.6%；拿地强度28%，同比下降7 个百分点；受益于布局城市能级的提升，楼面均价2.31 万元/平，同比增长3.6%；拿地权益比例98%，同比提升11 个百分点。其中一、二线城市拿地金额占比超94%，战略性进入深圳，四个一线城市拿地金额占比66%，前五大城市（北上广深杭）拿地金额占比82%。截至2026 年6 月末，公司待开发面积为4588 万平，同比下降0.6%；根据我们对公司项目表的计算，公司所有项目可售建面减去累计已售建面部分为4723 万平。

多元业务规模持续扩大，实现协同。1）保利物业：市场化拓展能力持续增强，上半年第三方新拓展项目的单年合同金额约14.1 亿元，其中超80%聚焦核心城市，北京、广州、天津拓展金额均超过1 亿元；同时，拓展质量进一步优化，单年合同金额超千万元的第三方新拓展项目占比55%，业态包括住宅、工业园区、商业、景区和医院等。2026 年上半年保利物业实现营业收入88.3 亿元，同比增长5.2%，实现归母净利润 9.3 亿元，同比增长4.8%，其中，第三方项目物业管理收入32.9 亿元，同比增长18.4%。截至2026 年6 月末，保利物业合同管理面积10.18 亿平，在管面积8.94 亿平。2）资产经营：截至2026 年6 月末，公司商业、酒店、租赁住房、写字楼四大类资产累计在营面积668 万平，新开业46 万平。其中，住房租赁新增开业33 万平、5729 间，在营4.1 万间；写字楼出租面积净增13 万平，出租率提升2 个百分点；酒店平均入住率同比提升1 个百分点。

公司紧抓商业不动产 REITs 发行契机，上半年推动首单商业不动产 REITs 的申报与发行，打通商业不动产的资本化通道。保利发展的首单商业不动产REITs 为“华夏保利商业REIT”，预计募集资金规模17.965 亿元，发售总额5 亿份。今年1 月27 日公司发起REITs 申报；4 月28 日，上交所对“华夏保利商业REIT”及配套资产支持专项计划出具无异议函；6 月22 日，获证监会正式注册批复，约定自批复起6 个月内完成募集，募集期限自发售之日起不得超过3 个月；7 月15 日起进入发售阶段，7 月28 日合同生效，标志首单央企商业REITs 产品落地。保利发展认购30%，锁定期最长60 个月，其他专业机构配售锁定期12-24 个月。后续仅剩上市挂牌与持续运营程序，产品募集发行与监管审核环节已全部完成。该REIT 以广州保利中心（甲级写字楼及配套物业）、佛山保利水城（购物中心）作为底层资产组合，总建筑面积合计约23.24 万平，评估总估值合计为19.3 亿元，其中广州保利中心估值10.12 亿元、佛山保利水城估值9.18 亿元，预计2026 年、2027 年可供分配金额分别约为1.08 亿元、1.08 亿元，现金分派率分别为5.99%、6.01%。保利发展商业不动产储备规模大，未来资产注入潜力较大。

公司作为央企龙头，销售规模稳居行业第一，土储结构不断优化，存量包袱逐步减轻。同时多元融资渠道畅通，经营性现金流持续净流入，整体现金流充裕，为公司未来稳健经营打下良好基础。公司强化股东回报机制，明确2025-2027 年现金分红占当归母净利润的比例均不低于40%，强化长期回报预期。

投资建议与盈利预测：

我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为2873 / 2633 / 2531 亿元，同比增速分别为-7% / -8% / -4%；归母净利润分别为16 / 22 / 28 亿元，同比增速分别为56% / 34% / 28%；对应EPS 分别为0.13 / 0.18 / 0.23 元。当前股价对应的PE 分别为39X / 29X / 23X，对应PB 分别为0.33X / 0.32X / 0.32X。考虑到公司融资较为通畅、销售规模仍居行业第一、属于安全稳健的央企，我们仍然维持“买入”评级。

评级面临的主要风险：

销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。