本报告导读：

公司持续优化费用结构，运营效率进一步提升，研发投入聚焦AI 和算力等前沿领域，高质量发展基础更加坚实。

投资要点：

维持“增持” 评级，下调目标价至 7.59元。公司2025H1业绩稳健增长，实现营业收入2002.02 亿元（YoY+1.5%），归母净利润63.49亿元（YoY+5.1%）。公司算网数智业务动能强劲，联网通信业务基本盘稳固，同时资本开支管控有效，股东回报持续提升，中期股息同比增长16%。综合考虑公司股息率低于行业平均水平，但在新兴业务领域的领先优势和盈利能力的稳步改善，给予公司2025 年略低于行业平均的1.4xPB，下调目标价至7.59 元，维持“增持”评级。

算网数智业务动能强劲，成为增长核心引擎。2025H1，公司算网数智业务实现收入454 亿元，占主营业务收入比重提升至26%。其中，联通云收入达到376 亿元，数据中心业务紧抓智算发展机遇，实现收入144 亿元，同比增长9.4%，AIDC 签约金额同比增长60%。公司积极推动数据中心“适智化”改造，在资本开支同比下降15%的背景下，智算总规模已达到30 EFLOPS，数据中心资源利用率超过70%，资本效率和资产质量显著提升。

联网通信业务稳盘托底，用户规模与价值协同增长。2025H1，公司联网通信业务收入达1319 亿元，发展根基稳固。移动和宽带用户规模突破4.8 亿，上半年净增超过1100 万，创近年同期新高。公司深化融合经营，融合业务渗透率超过77%，客单价保持在百元以上。

物联网“网+云+AI”一体化优势凸显，连接数净增超6000 万，总量达到6.9 亿，其中车联网连接数达8600 万，保持行业主导优势。公司在保障ARPU 值基本稳定的前提下，实现了用户规模高质量增长。

投资结构持续优化，精准投向高价值领域。公司延续精准高效的投资策略，2025H1 资本开支为202 亿元，同比下降15%。在严控资本开支总量的同时，公司加大对核心能力的投入，研发费用达34.6 亿元，同比增长15.6%，为技术向新注入强劲动能。费用结构方面，管理费用同比下降3.5%，成本管控成效显现。公司持续投资于新型基础设施，5G-A 规模商用已超330 个城市，万兆光网试点达106 个城市，网络核心竞争力不断增强。

风险提示。智算业务商业模式落地不及预期；政企业务回款风险。