22H1 归母净利同比增100%，维持“买入”评级公司于8 月18 日发布半年报，H1 营收50 亿元，yoy+34%，归母净利9.6亿元（扣非后9.9 亿元），yoy+100%（扣非后+115%）；其中Q2 营收25亿元，同环比增23%/1%，归母净利5.4 亿元，同环比增55%/31%，单季营收/归母净利均创新高。我们预计22-24 年EPS 为0.91/1.00/1.09 元（维持前值），结合可比公司估值（22 年Wind 一致预期平均21xPE），考虑可比公司下游业务为主、公司目前上游资产居多，给予22 年15xPE，目标价13.65 元（前值10.01 元，基于22 年11xPE），维持“买入”评级。

PVA 链景气、新产能放量及新材料赋能，上半年盈利创历史新高PVA/VAc 均景气下公司灵活调节产销，H1PVA 销量yoy+24%至10.2 万吨，营收yoy+87%至20.7 亿元，毛利率yoy+8.4pct 至44.5%；VAc 销量4.7万吨，营收yoy+50%至6 亿元，毛利率yoy+6.6pct 至37.1%。H1 超短纤/PVB 树脂/PVA 光学膜营收yoy+30%/80%/3%至3.1/1.9/0.13 亿元，毛利率yoy+22.8/28.1/31.2pct 至29.2%/30.7%/22.2%，新材料盈利显著提升。

胶粉新产能放量叠加广西生物质产品经营改善亦助力盈利；水泥熟料H1 毛利yoy-0.73 亿元，对盈利有所拖累。H1 出口创汇1.94 亿美元，yoy+90%，子公司蒙维科技/广西皖维净利润yoy+4.1/0.9 亿元至7.7/1.4 亿元。

出口及下游新材料等需求良好，看好PVA 景气周期延续据百川盈孚，截至18 日PVA 的Q3 均价/价差环比-9%/-11%至2.1/1.2 万元/吨，仍处景气较高位。受益于低端产能出清/国内品质提升等，近年PVA 出口持续增长，据海关数据，12-21 年CAGR10%，22H1 出口10.7 万吨，yoy+27%，在海外PVA 企业转型下游、低端产能出清致供给缺口，以及能源/原料高价等环境下，我们继续看好国内PVA 出口增长。另外，PVA 下游PVB/洗衣凝珠膜等新兴需求持续增长，供给端虽年内湘维10 万吨装置部分复产，但其区位和原料成本等方面或不占优，行业短期无其他新增产能，景气周期有望较长。

新材料迎来收获期，产业链不断延伸有望持续成长公司收购皖维皕盛已完成资产过户（含在建共4 万吨PVB 膜产能），据中研网，2020 年国内PVB 膜市场规模逾80 亿元且国产替代空间逾50%，依托抗水渗透/耐候性等优势，未来亦有望部分替代光伏EVA/POE 胶膜，市场需求有望持续增长，公司系国内唯一PVA-PVB 树脂-PVB 膜一体化企业，有望充分受益。另据半年报，700 万m2/年PVA 光学膜和配套偏光片均预计22Q3 投产，高性能膜材料迎来收获期；同时拟实施6 万吨乙烯法特种PVA树脂升级改造以及6000 吨/年水溶性PVA 纤维项目，继续加码新材料业务。

风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。