24Q1 归母净利 0.47 亿元，维持皖维高新“增持”评级

皖维高新 4 月 26 日发布 24 年一季报，实现营收 18.0 亿元，同比-19%，归母净利润 0.47 亿元（扣非后 0.45 亿元），同比-64%/环比+173%（扣非后同比-53%/环比+168%）。我们预计公司 24-26 年归母净利 6.3/8.3/10.0 亿元，对应 EPS 为 0.29/0.38/0.47 亿元，结合可比公司 24 年 Wind 一致预期平均19xPE，考虑同行企业复产致 PVA 格局有所恶化且公司目前新材料业务占比仍偏低，给予 24 年 15.6xPE，目标价 4.52 元，维持“增持”评级。

一季度 PVA 景气仍偏弱，聚酯切片/PVB 中间膜等持续放量24Q1 公司 PVA 销量同比-10%至 4.7 万吨，营收同比-36%至 4.9 亿元，均价同比-29%/环比+9%至 1.05 万元/吨，但受益于电石/煤炭等原料跌价，我们预计 PVA 价差有所改善。VAc/PVA 纤维/聚酯切片/VAE 乳液/胶粉销量同比 -6%/+65%/+35%/-20%/+70% 至 1.9/0.58/2.0/1.8/1.5 万 吨 ， 营 收 同 比-13%/+43%/+29%/-34%/+33%至 1.2/0.89/1.6/0.85/1.4 亿元。PVB 中间膜销量同比+327%至 0.6 万吨，营收同比+275%至 1.4 亿元。Q1 综合毛利率

PVA 景气有所复苏，看好格局优化支撑长期盈利中枢

据百川盈孚，截至 4 月 26 日 PVA 价格/PVA-电石价差为 1.2/0.62 万元吨，较年初+7.2%/+33%。中长期而言，在海外企业转型下游、低端产能出清，叠加国内产品性价比逐步提升等背景下，我们看好国内 PVA 企业全球份额持续提升。同时，近年 PVA 下游 PVB/洗衣凝珠膜等新兴需求持续增长，而供给端 22 年湘维 10 万吨装置部分复产，短期无其他新增产能，PVA 竞争格局相对较好，供给格局优化仍有望支撑 PVA 盈利中枢。

持续加码高附加值新材料，未来有望贡献增量

据公司年报，23 年公司年产 3.5 万吨差别化聚酯切片、年产 5000 吨功能性PVA 树脂等项目顺利投产；固化 PVA 光学薄膜 45um 至 60um 产品稳定供应市场；偏光片成功进入面板行业头部企业供应链。同时，公司在建年产 6万吨乙烯法特种 PVA 树脂改造项目预计将于 24 年 5 月投产；年产 2 万吨汽车级 PVB 胶片、2000 万平米 TFT 偏光片用宽幅 PVA 光学薄膜、6 万吨VAE 乳液（二期）预计 24H2-25H1 陆续建成试产。

风险提示：下游需求持续低迷风险；新产品放量进度不达预期风险。