2Q25 业绩小幅高于我们预期

公司公布1H25 业绩：1H25 公司实现营业收入161.29 亿元，同比-1.26%；归母净利润19.36 亿元，同比+15.64%。对应2Q 营业收入97.12亿元，同比-0.08%/环比+51.33%，归母净利润11.81 亿元，同比+16.11%/环比+56.36%。毛利率提升、非经营性因素增厚利润，业绩略超我们预期。

发展趋势

2Q25 销量环比向上，出口增速逐步转正。2Q25 公司总销量12310 辆，同比-4%，环比+37%；其中大中型客车销售10192 辆，同比-10%，环比+42%。分地区看，2Q25 国内销量同比下降，出口量同比基本持平，出口占总销量比重同环比提升；同时，2Q25 出口呈现前低后高走势，4-5 月出口表现相对疲软，6 月总出口量及新能源出口量均实现同比大幅增长，我们判断与订单交付节奏有关。

单车收入及毛利率同环比均增长，期间费率呈下降趋势，发放中期分红。

2Q25 公司单车收入约78.9 万元，同比+4.1%/环比+10.8%，我们认为单车收入同环比增长主要系出口占比提升的带动。2Q25 公司毛利率22.2%，同比+1.2/环比+4.3ppt（考虑会计政策调整的影响）。2Q25 销售/管理/研发费用为2.9/2.3/4.5 亿元，同比-26%/+2%/+5%，三项费率分别为2.9%/2.3%/4.7%，合计同比-0.7/环比-0.8ppt。2Q25 公司信用减值损失收窄、资产处置收益增加增厚利润约2.2 亿元（税前），其他收益同比减少约1 亿元（税前）。公司向全体股东每10 股派发现金股利5 元（含税），合计派发现金红利11.1 亿元（含税），占公司1H25 归母净利润的57.19%。

2H25 国内需求有望回暖，积极发力冲刺出口目标。据公司半年报，2025年“以旧换新”政策拉动公交市场上半年需求同比提升，高基数上旅游市场需求同比下降，拖累行业销量表现；公司预计下半年整体行业需求有望实现同比略增。海外方面，1H25 欧盟+ETFA+英国电动客车销量同比+38.1%，延续高景气度行业；中国大中型客车出口量同比增长16.51%，公司预计下半年仍将延续增长态势。我们认为，公司下半年有望全力冲刺销量目标，7月新能源出口已实现低基数上的高增长，我们看好公司下半年的出口表现。

盈利预测与估值

我们基本维持2025/2026 年盈利预测，维持跑赢行业评级和34 元目标价。

当前股价对应13.6x/12.0x 25E/26E P/E，目标价对应25E/26E 17x/15xP/E，较当前股价有22.4%的上行空间。

风险

新能源公交以旧换新政策不及预期；出口交付不及预期。