预计制约基建行业核心因素-资金来源将被REITs 模式全面改变，行业进入存量驱动增量的全新时代。企业层面，中短期看通过盘活存量资产，改善资产负债表，龙头料将进一步提升市占率;中长期转型运营是必由之路。推荐优质运营资产比例较高，在不同细分领域或区域有望强者恒强，且运营能力提升值得期待的龙头企业：中国中铁、中国铁建、葛洲坝。

未来我国REITs 料将以权益型REITs 为主，并明确采用“公募基金+单一基础设施资产支持证券”的产品结构。4 月30 日，中国证监会、国家发展改革委联合下发《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知（证监发〔2020〕40 号）》（下文简称《通知》或40 号文），多次明确提出发展基础设施领域REITs 的重要意义，料将成为基础设施领域发展新阶段的纲领性文件。此产品结构在不扩募的情况下限制了并购扩张能力，更加强调以获取稳定现金流为主要目的。对于资产投向严格限制，80%以上基金资产持有单一基础设施资产支持证券全部份额。从分红角度与国际惯例的90%比例保持一致，预计将提供较好的稳定回报率。同时，鼓励发起人将回收资金用于新的基础设施和公用事业建设，重点支持补短板项目，形成投资良性循环。这将非常利于建筑企业通过盘活存量，进行增量投资的商业模式。

我国REITs 料将以基础设施作为主要底层资产，服务国家基建战略。《通知》

中提到的重点地区与我们对未来基建重点发展的区域判断重合，再次印证了REITs 将打通基建“投、融、管、退”闭环，以服务国家基建战略发展的判断。行业方面两个文件略有不同，其中《指引》中提及了仓储物流，收费公路、机场港口等交通设施，水电气热等市政设施，产业园区等其他基础设施为核心，明确不含住宅和商业地产。《通知》提出了优先支持基础设施补短板行业，包括仓储物流、收费公路等交通设施，水电气热等市政工程，城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目。鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展试点。

不同底层资产具有不同特点，估值料将分化。对底层资产的分析角度，我们可以从稳定性、运营性、改造性三个方面着手。具体看，比如仓储物流和产业园区，就在稳定性较好背景下，运营性、改造性均有提升潜力，因此兼顾股、债两种性质，预计是相对更优的资产选择。而高速公路的则相对债性更强，其改造和运营对应的提升空间一般，且其还受到运营期限影响，预计估值将相对更低。

运营重要性凸显。文件中多次强调了专业化运营的重要性，预计这将使得建筑企业在之前更多关注项目建设主业的战略应该变化，如何打造运营和管理能力，如何与专业的第三方机构竞争将成为重要战略考量。对标国际大型建筑商的发展史，由单一建设企业向基建运营平台发展是大势所趋。重视运营管理能力建设，匹配REITs 带来的模式革新，其实是为建筑企业的长期转型提供了路径和机遇。

风险因素：REITs 推进低于预期，基建投资低于预期等。

投资策略。预计制约基建行业核心因素-资金来源将被REITs 模式全面改变，行业进入存量驱动增量的全新时代。企业层面，中短期看通过盘活存量资产，改善资产负债表，龙头企业料将进一步提升市占率;中长期转型运营是必由之路。推荐优质运营资产比例较高，在不同细分领域或区域有望强者恒强，且运营能力提升值得期待的龙头企业：中国中铁、中国铁建、葛洲坝；关注中国电建、四川路桥等。