周期总览：牛肉价格周期时间更长且弹性更大。总的来看，相比于猪肉和禽肉，全球牛肉价格周期时间更长且弹性更大，主要原因有三：（1）肉牛的饲养周期明显更长，根据品种不同，从母牛扩栏到成牛出栏通常需要2-3 年时间；（2）肉牛养殖的决策成本更高，一方面肉牛养殖所需场地和投入更多，资本开支金额大，另一方面扩栏会面临草场资源刚性限制和更严格的环保要求。（3）需求侧的顺周期属性，相比于廉价的猪肉和禽肉，牛肉（尤其是优质高品级牛肉）是肉类中的可选消费品种，因此主要消费国的经济长景气带来的消费升级会带动牛肉消费量持续增长。

周期复盘：21 世纪以来全球牛肉价格“牛长熊短”。供给方面，进入21 世纪以来，全球牛肉增量规模有限。虽然以巴西为代表的南美产区在进入21世纪后依靠草场和饲料原料优势，继续保持养殖规模扩张趋势，但其他主产区中，美国受当地草场资源约束，存栏整体保持缩减趋势；中国肉牛产业市场竞争力差，养殖效益不佳，存栏同样难有增量。需求方面，中国加入WTO后，经济发展推动消费升级，带动全球牛肉消费量快速增加。1998-2018 年中国牛肉消费量CAGR 为2.54%，2018-2023 年在“超级猪周期”带动下，中国牛肉消费CAGR 进一步扩大至7.27%。在上述因素综合影响下，除2009 年金融危机以及2020 年新冠疫情带来的系统性冲击外，全球牛肉价格在1999年后整体保持上行趋势。其中在1998-2018 年期间全球牛肉价格最高价达6.17 美元/kg，较1998 年底部累计上涨近三倍。

周期展望：全球牛肉价格正进入上行周期。主产区中，美国中西部草场因2020-2022 年拉尼娜气象周期导致的严重干旱而退化，养户盈利恶化，养殖意愿降低，活牛及母牛存栏近年加速调减；巴西肉牛出口行情自2022 年开始回落后，当地存栏及出栏持续出清。在主产区供给调减和美国需求带动下，全球牛肉价格已重新进入上行周期。据FAO 统计，截至2025 年4 月全球牛肉销售均价已达6.71 美元/kg，再创历史新高，较2023 年末低点累计上涨近40%。

风险提示：1、牛肉价格上涨不及预期风险；2、宏观经济波动风险；3、原材料价格大幅波动风险；4、动物疫病风险；5、出口贸易环境变化风险；6、资产减值风险。

投资建议：核心推荐光明肉业。公司旗下银蕨农场是新西兰最大的牛羊肉企业之一，是稀缺优质牛肉上市标的。未来有望受益国内外牛价反转，谨慎预估若景气高点较2024 年底部涨价22%至2022 年前高均价，牛羊肉归母净利增厚约5.2 亿元。我们维持公司2025-2027 年归母净利预测分别为4.96/6.01/7.05 亿元，对应利润年增速分别为129.7%/21.1%/17.3%，每股收益分别为0.53/0.64/0.75 元，维持“优于大市”评级。