磷矿品位逐年降低，推升磷矿石边际成本。全球磷矿大量开采导致磷矿品位逐年降低，中国磷矿石整体品位低下，采富弃贫情况尤为严重，富矿日益衰竭，贫矿无法直接用于工业生产，需要通过浮选成富矿才能应用于工业生产。

贫矿在浮选成富矿过程中受到杂质等多重因素的影响成本迅速上升。另经估测，磷矿石品位每下降1%，平均需要增加0.1-0.2 吨左右矿石浮选消耗，随之将带来采矿成本和资源税等成本的成倍增加，从而加速推升了磷矿石行业边际成本。

磷肥行业矿肥一体化程度逐年攀升，提升磷矿石毛利空间。近年来，越来越多磷矿企业向下游衍生自建磷肥产能，致使其磷矿对外销售量大幅减少。而中国磷肥需求稳步增长，将保持对磷矿石的贸易需求量的逐年增加。我们预计随着磷肥行业矿肥一体化程度的逐年攀升，在2014 年之后中国或将出现磷矿石贸易供给缺口，从而带动磷矿石价格上涨。另外经测算，为了达到企业整体利润最大化，磷矿自给率超过40%的磷肥生产企业将倾向于接受更高的磷矿石价格。因为更高的磷矿石价格将推升磷肥边际成本，从而拉动磷肥产品价格上涨。表面上看企业承受高价磷矿石将带来磷肥生产成本的提升，而实际上他们将从磷肥价格上涨中获取更多的利润，从而实现企业整体利润最大化。

政策整合进一步提升行业集中度，区域保护推升磷矿石贸易成本。云南、贵州、湖北三省占全国磷矿石产量85%以上。云南和贵州的磷矿整合目前已初见成效：云天化集团磷矿资源占比超云南省60%，瓮福集团和开磷集团资源占比也超过贵州省60%以上。但目前湖北磷矿行业集中度仍偏低，单个厂家平均磷矿产量显著低于云南贵州，2011年湖北省政府推出相关政策着力整合省内资源，未来省内磷矿集中度有望得到提升。随着资源属性凸显各省将加大对磷矿资源的保护，推出多种区域保护政策如单独征收价格调节基金等将进一步推升磷矿石的贸易成本。

中国磷肥终端承受力足以支撑中国磷矿石价格逐步与国际接轨。由于出口配额和矿石品质等多重因素，中国磷矿石价格历年来一直低于国际水平，目前仅为国际价格的50%左右。假设中国磷矿石价格与国际接轨，在该极端情况下，我们估算出的单位面积化肥成本占单位面积农业生产支出的比例也小于历史峰值。更重要的是，对于农村居民而言，人均生活消费支出增速远远高于人均农业生产支出增速。

投资建议：

基于以上逻辑，我们认为中国磷矿石价格单边上涨趋势或已确立，建议长期关注磷矿石板块的投资机会。我们推荐直接受益于磷矿石价格上涨的磷矿企业龙头兴发集团，同时建议关注六国化工（磷矿石原料逐步自给的磷肥生产企业）和澄星股份（拥有部分资源优势的精细磷化工公司）。

风险：国际国内磷肥需求萎靡；磷化工产品市场持续低迷；国内磷肥出口政策进一步收紧；磷矿开采行业秩序紊乱。