医药商业不容乐观

公司的医药主业包括工业和商业。医药商业的经营主体是化玻公司，其主业为药品分销，经营区域较为分散，每年的收入规模大约为两亿元，毛利率水平较低，目前处于微利状态。我们认为在目前的流通行业政策导向下，公司的医药商业业务发展前景不容乐观。

医药工业保持快速增长，主打产品前景看好

公司医药工业收入增速较快，毛利率也逐年提升。主要原因是2005年公司的新产品“金天格胶囊”和“人工虎骨粉”正式投产上市。该产品逐渐度过市场培育期，进入快速增长阶段。金天格对骨质疏松症及慢性腰腿痛有显著疗效。骨质疏松症被公认为仅次于心血管疾病的第二大健康杀手。目前治疗和防治骨质疏松症的中药品种主要有金花制药的金天格胶囊和贵州同济堂的仙灵骨葆胶囊。同济堂的仙灵骨葆胶囊2006-2008 年销售额分别达3.75 亿元、4.45 亿元和3.16 亿元。我们认为随着我国人口老龄化进程的继续，金天格的市场前景较为广阔。预计2009 年金天格胶囊销售额在四千到五千万之间，增长速度将近50%。

还债有两种途径

公司亏损的主要原因是债务水平较高，且主要是逾期贷款和欠息。公司明年将主要通过对非医药资产的处置来偿还债务，一个途经是转让“世纪金花”的股权，另一个途径是出售“金花豪生国际大酒店”。

盈利预测与投资评级

我们乐观假设明年上半年公司完成转让“世纪金花”的股权和出售“金花豪生国际大酒店”。预测公司2009-2011 年每股收益分别为-0.22元、0.03 元和0.17 元，以12 月18 日收盘价5.52 元计算，对应动态市盈率分别为-25 倍、204 倍和32 倍。考虑到公司医药主业尤其是医药工业经营状况良好，主打产品增长空间较大，公司2010 年扭亏的可能性较大，我们给以公司“持有”的投资评级。