一、公司简介

公司前身为山东东阿阿胶厂，1952年建厂，1993年由国有企业改组为股份制公司制企业，1996年在深交所挂牌上市，2005年加入华润（集团）有限公司。公司以“药品+健康消费品”双轮驱动发展，以阿胶块、复方阿胶浆等核心产品为基础，通过“阿胶+”和“+阿胶”策略，不断丰富产品矩阵，延展布局男性滋补领域，进一步拓展市场边界。

公司1996年上市以来，1999年首次分红，至今总计分红28次，总计分红金额101.04亿元，平均分红比例近70%。近年来，公司分红力度持续加大，2023年以来股利支付率均近100%。

2025年8月8日，中国上市公司协会公布了上市公司现金分红榜单，东阿阿胶凭借近年来高分红比例的优异表现，名列“股利支付率榜单”第一，这充分体现了公司在投资者回馈方面所做出的努力，以及资本市场对公司注重资本市场回报的高度认可。

展望未来，公司将在综合考虑自身经营发展规划、盈利水平、现金流状况以及股东利益等多方面因素的基础上，保持相对稳定且积极的分红政策，致力于持续为股东创造良好回报。

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1996年7月成功上市，开启规范化、市场化发展之路；截至目前，企业员工规模达4000余人，2005年以来逐步形成规模化运营格局。营收与净利润长期保持持续、稳定增长态势，经营基本面稳健；自1999年起至今，已累计分红28次，分红总额超100亿元，平均分红比例达70%，始终秉承回馈股东的经营观念。内部治理架构清晰，形成相对良性的治理关系，在获得外部广泛认可的同时，持续优化内部管理体系。

企业深耕阿胶产业数百年，始终以传承中医药文化为根基，以科技创新为驱动，在原料把控、工艺传承、品牌建设、企业治理等方面形成独特优势，实现了营收与净利润的持续稳定增长，更以高额分红回馈股东，成为中医药行业的标杆型企业。

历史渊源与文化传承，900年前已形成明确的阿胶产地定位，奠定品质基础；440年前，阿胶已广泛应用于各类场景，且这一应用传统延续至今——历代仪式及文学著作中均有对阿胶的记载。汉代山东本土典籍中已明确记载阿胶；唐代《千金翼方》等著作将阿胶纳入药用范畴；明代李时珍《本草纲目》对阿胶的功效与价值进行系统阐释，深化大众对阿胶的认知。

原料甄选与培育：原料历经从牛皮到驴皮的优化，如今聚焦驴皮阿胶，并自主研发“东方黑驴”品种，强化牛皮功效；选料环节严苛把控，从源头保障阿胶品质；传承“地下室”传统工艺，融合现代模拟技术，实现传统与科技的结合；制胶用水取自泰山与太行山交汇地带的地下潜流，富含钙元素，含量远高于其他地区水源，为阿胶独特品质提供支撑。

截至2024年底，公司第一大股东为华润东阿阿胶有限公司，持有公司23.50%的股份，与华润医药投资有限公司为一致行动人，合计持有公司股份33.49%。股权穿透后实控人为中国华润有限公司，背靠国务院国资委，股权结构稳定。

2018年以前公司对阿胶块、复方阿胶浆频繁提价，经销商大量囤货，逐渐带来渠道价格体系混乱、应收账款大幅增加等问题。2019年公司转变战略布局，开始主动压缩渠道客户库存并控制发货，导致公司2019年业绩大幅下滑，归母净利润出现亏损。2020年开始逐步消化库存压力，同时剥离低毛利率的毛驴交易业务，优化公司资产，利润扭亏为盈。

经过两年阵痛期，公司自2021年开始步入良性成长期，2021-2023年营业收入增长稳健，复合增长为10.7%，归母净利润持续高增，复合增长为61.7%。2024年前三季度公司实现营业收入43.29亿元，同比增长26.3%，实现归母净利润11.52亿元，同比增长47.0%，业绩表现亮眼。

公司持续聚焦阿胶及系列产品，2020-2023年收入占比逐年攀升，2023年阿胶及系列产品占收入占比高达92.6%。分具体产品来看，根据公司公告，2024Q1-3东阿阿胶块收入占比近45%，复方阿胶浆收入占比30%以上，“桃花姬”阿胶糕收入占比约10%，阿胶粉收入占比约3%。

2025年1月10日，公司发布第一期限制性股票激励计划（草案修订稿），上修了经营目标：

1）净资产收益率目标提升：新草案要求2025-2027年净资产收益率分别不低于11.50%、12.00%、12.50%（原草案2024-2026年净资产收益率分别不低于10.00%、10.50%、11.00%）；

2）归母净利润考核下限提升：新草案以2023年为基准，2025-2027年归母净利润复合增长率不低于15%，对应年度归母净利润绝对值下限分别为15.22/17.50/20.13亿元（原草案以2022年为基准，2024-2026年归母净利润复合增长率不低于20%，对应年度归母净利润绝对值下限分别为11.23/13.48/16.17亿元）。经营目标的上调彰显了公司长期发展的信心，也有望进一步提振公司内部的积极性。

二、公司业务

在医药零售下滑的大背景下东阿阿胶逆势增长，主要是因为其优势突出：品牌力强，疗效确切，有复购，强大的营销队伍在OTC连锁药房有绝对性优势。在环境艰难时，药店更想拿这种好卖的产品冲销量。药店基本上拿到的阿胶块和阿胶浆都是最新批号的，渠道库存大概在1-3个月。

复方阿胶浆进医保，仍为增长驱动力；消费疲软和小药房倒闭或对东阿产品销售影响较小，东阿阿胶的渠道覆盖率仍然不高，且主要渗透客户仍然为全国大连锁药房。今年公司营销策略的正向边际变化或能带来销售增量；阿胶块、阿胶浆的渠道库存仍然保持在较低水平。纯销趋势良好，渠道库存水平健康。药房在当下环境对东阿阿胶产品的推广动力较强，主要由于其品牌力强，疗效确切，有复购，且强大的营销队伍在连锁药房有较大优势。

阿胶可以补血滋阴、润燥、止血，用于血虚萎黄、眩晕心悸、心烦不眠、肺燥咳嗽等，是补血类的明星产品。

1.第一大单品：阿胶块（OTC头部单品），传承近 3000 年的滋补类名贵中药材，《神农本草经》列滋补上品，《本草纲目》称其为补血圣药，1980、1985、1990 年三次荣获国家质量金奖，1991 年荣获长城国际金奖，2015 年荣获全国质量奖，2015 年起连续十年获得“中国药品品牌榜·价值排行榜”榜首。目前，“东阿阿胶”为OTC第一大单品，滋补养生第一品牌。

增长现状：稳健增长；

增长约束：纯驴皮原料（国内驴存栏量约百万吨且持续下滑）、客群集中于50岁以上中老年女性（拓新难）、基数庞大（高增速不现实）。

阿胶块稳健增长：作为东阿阿胶核心产品，在线下药店渠道已耕耘多年，凭借强大的品牌力和产品力，积累了稳定的消费群体，公司在维稳线下药店渠道的同时强化数字化运营，通过跨界联名等方式，加大品牌宣传力度，积极拓展消费客群，根据米内网数据，公司阿胶块在网上药店销售提速明显。

2.第二大单品：复方阿胶浆，源于明代气血双补第一方《景岳全书》“两仪膏”，传承四百多年，中药独家品种，补气养血、治疗头晕、失眠、贫血。无蔗糖、零防腐剂，45 年品质保障，补气血口服液第一大单品，“喝复方阿胶浆，好气血，不再虚”。

渠道与医保：医保支付占比50%，院内销售占比接近10%（聚焦优势三甲医院，不主动拓院）；

复方阿胶浆：源于明代气血双补第一方《景岳全书》“两仪膏”，传承四百多年，中药独家品种，补气养血，用于治疗头晕、失眠、贫血等，被纳入国家医保乙类目录，属于OTC双跨品种。

2017年以来国家医保目录开始动态调整，对于复方阿胶浆的医保支付标准趋于严格，限定支付范围“限有重度贫血检验证据”，复方阿胶浆销售趋缓；2022年复方阿胶浆列入多省医保改革试点名单，将医保支付范围扩展到说明书适应证，2023年新版医保目录中彻底取消“限有重度贫血检验证据”的限制。政策的调整推动复方阿胶浆在零售药店快速放量，根据米内网数据显示，2023年复方阿胶浆在中国城市药店销售额超16亿元，同比增速达58.1%，成为公司重要增长引擎。

公司OTC双跨品种，2023年新版医保目录取消支付限制，政策的调整推动复方阿胶浆在零售药店快速放量，根据米内网数据显示，2023年复方阿胶浆在中国城市药店销售额超16亿元，同比增速达58.1%，成为公司重要增长引擎。公司还通过加大循证医学研究拓展其临床应用，科技创新赋能产品发展，我们认为随着公司大品种战略的持续推进，消费者健康意识的提升，该产品有望继续保持强劲增长。

3.第三大单品：“桃花姬”阿胶糕，组方源于元曲《秋叶梧桐雨之锦上花》，优选道地原料，采用专利锁鲜技术，产品包装采用中国风设计，展现东方美学独特魅力。桃花姬定位气血养颜赛道，2024 年阿胶糕品类市场占有率第一，并同时拥有多项专利技术，首推阿胶糕品类低糖产品，获得行业首个低GI认证，入选第五届中国国际消费品博览会《全球好礼》。

产品背景：2007-2008年自主研发，配方源于“秋叶梧桐之锦上花、白里无限冰剑”思路，“桃花姬”为中国驰名商标；推出山姆超市定制款，未来推行“精准策略营销”，针对不同客群、渠道打造定制款；

健康消费品：公司通过“阿胶+”进行用户扩容，通过“+阿胶”进行消费场景扩容，推动品牌年轻化和产品便捷化，实现从传统滋补到轻养生的延展。公司陆续推出多款创新产品，如“桃花姬”阿胶糕、阿胶速溶粉“小金条”、“燕真卿”即食燕窝、“蓝帽子”阿胶枣等。

皇家围场：拓展男士滋补养新赛道。公司2023年推出“皇家围场1619”品牌，旗下现有健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等核心产品，温补肾阳，固本培元。随着公司在男士滋补领域产品线的持续开拓，营销赋能及市场服务体系的搭建，我们认为“皇家围场1619”将为公司业绩贡献新增量。

4.第四大单品：阿胶速溶粉，采用低温真空连续干燥独家专利技术，胶液直接成粉，单袋独立包装，方便即冲即饮，多元化服用场景，引领阿胶养生新时尚，“东阿阿胶小金条 随时随地撒个胶”。在2025年度“UFood 营养健康食品科技创新评价”评选中荣获创新产品奖。研发初衷：弥补阿胶块携带、服用不便短板，可搭配酸奶等食用；以线上为主，下一步拓展线下。

5.第二增长曲线：男士滋补系列（皇家围场1019品牌）

1）“皇家围场 1619”，战略布局男士滋补健康新赛道。旗下现有重点品种包含健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等独家批文产品，龟甲胶、鹿角胶等医保产品，固本培元，拓展补肾养生新人群，打造男士健康活力第一品牌。

2）“壮本”阿胶肉苁蓉原浆，2024 年东阿阿胶旗下全新品牌“壮本”隆重亮相“进博会”，现有阿胶肉苁蓉原浆、肉苁蓉原浆、阿胶苁蓉膏等产品。着力打造肉苁蓉品类第一品牌，构建中药产业链滋补分链，以全产业链模式发展男士滋补健康领域第二增长曲线。

3）“燕真卿”阿胶燕窝，采用道地东阿阿胶，进口溯源燕窝，攻克复配黄金比例，开创“阿胶+燕窝协同增效”新品类。产品创新融入两大滋补精华，双珍合璧，荣膺 2025 年全国糖酒会“五项全能奖”，引领滋养新风尚。

业务架构：分为苁蓉撞板事业部、皇家围场1019男士滋补事业部；

发展路径：通过并购整合（如收购屠龙公司、鹿业公司）做大做强；

皇家围场2025年增长预期和未来产品规划

“皇家围场1619”，以“道地、传承、专业、信赖”为品牌核心价值观，致力于打造男士健康活力第一品牌。2025年19月份，“皇家围场1619”实现高速增长。目前，正着力拓展渠道布局。2025年，“皇家围场1619”将重点围绕“大品牌、大单品、大动销、大品类”四大战役，开展相关工作。

（1）大品牌：通过品牌+文化“双轮驱动”，全力打造男性活力健康的大品牌认知。挖掘“皇家围场1619”品牌故事，搭建品牌文化体系，在故宫博物院建院百年之际深度IP联名，传递品牌历史文化价值，塑造鹿茸片高端滋补价值；开展央视溯源和推广项目，构建品牌壁垒，提升品牌公信度；拓展健脑补肾口服液年轻人群，与和平精英IP联名，联动B站目标人群，为渠道蓄力引流。

（2）大单品：采用渠道端代理+自营策略，聚焦重点客户端铺货，打造连锁标杆。动销端，定位“失眠、健忘、肾虚”，基于“睡眠日、高考季、父亲节”等主题，开展动销活动；线上端，精准目标人群进行品效投流，助力打造健脑补肾口服液成为过亿单品，从而引领“皇家围场1619”系列产品高质量增长。

（3）大动销：协调推动电商、OTC、医疗、私域等渠道规划及共识，为打造大动销体系奠定基础。

（4）大品类：系统明确短期与中长期赛道产品，上半年已完成鹿茸片、鹿参膏新品上市，并确定鹿茸粉、鹿角帽粉、鹿参膏、鹿尾人参肽等产品设计及包装。

三、核心优势

1.科研引领：强化创新驱动，激活中医药新生产力。拥有行业内唯一经科技部批准的国家教育中心，科研实力行业领先；构建“一中心+多联合”的创新研发平台：“一中心”即交流中心（办公地明确），“多联合”涵盖原料含氧盐化合物研发（聚焦京津冀区域）、中药研发中心、健康消费品研发中心，联合各方资源开展全方位研发投入。

2.品牌建设：话题唤醒+精准营销，链接全年龄段客群；传统客群：以“品牌话题唤醒”深化中老年客群粘性；年轻客群：探索动漫漫展等场景合作，打破年龄圈层限制；定制化：针对商超等渠道推出定制款，提升渠道适配性。

3.智能制造：获权威认可，助力企业高效发展。智能制造是企业发展的关键方向，相关工作成果已获得国家及行业权威认可，实现传统产业与现代制造技术的深度融合。

4.质量保障：制定行业标准，斩获顶级荣誉。传承数百年的质量把控经验，参与制定阿胶行业质量标准；连续多年保持高品质水平，连续四次获得国家质量奖项，斩获全国卓越绩效最高奖。

5.文旅产业融合：以活动为载体，传承文化价值。开展系列活动、练习计划及“中华一直努力”等主题活动，终极目的是传承阿胶文化、助力产业发展；打通产业各环节联动，让大众直观感受阿胶文化的传承价值。

6.独家壁垒：复方阿胶浆保密工艺。1980年基于明代“两仪膏”研发（原名“阿胶故乡”），1985年更名，曾有十几家企业生产，现全球仅本企业生产；工艺保密，药品监管严格，即使专利到期，其他企业难以突破生产、质量标准门槛。

四、战略规划与核心任务：“1238战略”

基础：基于华润集团“1246战略”打造，贴合中央中医药发展方向；

核心：构建中医药产业链生态，担当制造业产业生态构建责任。

两大核心任务（未来重点）

研发创新：深耕中药研发，持续优化现有产品、孵化新品；

品牌突破：推动桃花姬等产品破圈，拓展年轻客群，降低对传统阿胶块的依赖。

健康消费品三季度业务：作为公司“双轮驱动”业务的重要一环，健康消费品聚焦战略落地与市场破局，以精准策略激活产品势能，推动经营业绩与品牌价值双提升。

（1）进驻山姆：实现“零突破”，上架两月创超五千万销量。通过内部链路整合与专业经销商推动，实现了华润旗下工业功能食品进驻山姆的“零突破”。此次合作，成功积累了大健康快消赛道定制化产品的销售经验，开创了可持续合作发展新模式。

（2）中秋战役：渠道攻坚创销量。围绕“一店一堆一人”核心策略，以桃花姬“气色若桃颜花好月更圆”主题为情感锚点，精准聚焦核心门店，融合创新营销方式，深度整合品牌资源，为门店动销强赋能。

（3）IP赋能终端：核心产品增量可观。借力东阿阿胶×迪士尼白雪公主IP联名热度，开展产品陈列大赛，以“氛围物料+顾客互动+场景推广+积分排名”多维组合拳，激活终端销量。活动上线当月，阿胶粉销量同比大幅增长，成功实现核心门店与核心区域的销量突破。

核心产品渠道库存水平。根据东阿阿胶的产品属性、效期及消费习惯，库存合理水平大概为终端市场36个月销量。目前，公司核心产品库存水平，均处于良性状态。

黄芪精推出后的销售情况和未来规划。基于系统构建气血理论体系，布局补气赛道，强化渠道建设与终端协同，护翼复方阿胶浆大品种，联合推出东阿阿胶黄芪精，并于2025年8月西普会期间发布上市。

该产品采用逆流萃取高提纯以及指纹图谱质量控制，公司黄芪精有效成分甲苷含量八倍于药典标准，具备独特的产品核心竞争力。

公司目前出海的销售情况以及未来规划：

（1）国际化业务布局：东阿阿胶坚持“立足港澳、着力东南亚、放眼世界”的海外业务布局，主要海外市场包括中国港澳台、印度尼西亚、马来西亚、新加坡、泰国、越南、美国、加拿大、韩国、澳大利亚、新西兰等十余个国家和地区。其中，港澳和东南亚为两大核心区域。

立足港澳：公司大力拓展港澳销售渠道。与满贯集团建立战略合作伙伴关系，实现阿胶块、阿胶速溶粉、桃花姬阿胶糕等产品上架万宁、同仁堂、楼上等连锁门店；联动华润系在港企业，与华润隆地、华润五丰等，共同开展节日体验营销等系列活动。

着力东南亚：目前，公司产品已进入印度尼西亚、马来西亚、新加坡、泰国和越南等五个东南亚国家。截至2025年，复方阿胶浆已在印度尼西亚畅销20年，被广泛用于登革热辅助治疗，受到当地消费者的广泛认可。

放眼世界：除港澳、东南亚外，公司产品还广泛销售至中国台湾、美国、加拿大、韩国、澳大利亚、新西兰等国家和地区。目前，公司正在持续丰富产品体系，积极开拓南美、非洲及中东市场。

品牌文化出海：公司全力推进东阿阿胶品牌“出海”，通过开展专题活动、参与国际展会及搭建媒介矩阵、参与国际传播项目等，着力提升品牌影响力。

开展专题活动：近年来，东阿阿胶持续开展各类品牌活动。2023年，东阿阿胶亮相“一带一路”女性论坛、开展“胶润香港”品牌活动。2024年，先后亮相香港药食同源大会、“一带一路”中医药发展论坛、澳门中医药大健康论坛、第二十一届世界中医药大会等高级别活动。2025年，开展“滋补国宝胶润香港”东阿阿胶品牌主题展，成为香港新春期间的文化热点；参与“港澳山东周”、亚洲百人可持续农食发展论坛等活动，联动香港中文大学、江南大学等高校，开展阿胶文化之旅研学活动，深化校企合作，强化年轻用户渗透。

参与国际展会：东阿阿胶高频亮相国内外高规格展会。2023年，东阿阿胶参与中国国际服务贸易交易会；2024年，公司先后亮相澳门第四届国际科技创新博览会、印尼雅加达博览会、香港美食博览会、中国（澳门）国际高品质消费博览会、第七届中国国际进口博览会；2025年，先后亮相第137届中国进出口商品交易会、雅加达博览会、中国国际服务贸易交易会以及首届泰中合作博览会。

加强媒介推广：通过媒介矩阵搭建、区域精准渗透、全球文化破圈，突破海外品牌声量瓶颈。联合香港大公文汇等华文媒体，通过海外官网、Facebook、微博等渠道，对“滋补国宝胶润香港”东阿阿胶品牌主题展、“滋补国宝胶润澳门”东阿阿胶新品首发仪式等活动进行同步报道；在东南亚区域，通过Facebook、TikTok、Instagram等平台，开展复方阿胶浆线上推广；联合凤凰卫视，推出大型中医药国际传播项目《四海中医》，不断深化文化+产业“双轮驱动”，全面助力中医药深度出海。

2025年三季报财务报表追溯调整具体原因:为全面落地“1238”战略，统筹海外业务布局，2025年7月东阿阿胶收购华润医药贸易（香港）有限公司，后更名为东阿阿胶国际有限公司。由于该收购构成同一控制下的企业合并，根据企业会计准则等相关规定，需追溯调整合并财务报表相关数据。

调整前，2025年19月公司实现营业收入47.66亿元，同比上升10.10%；归属于上市公司股东的净利润12.74亿元，同比上升10.58%。追溯调整后，营收和净利润的同比增幅有所回落，即2025年19月公司实现营业收入47.66亿元，同比上升4.41%；归属于上市公司股东的净利润12.74亿元，同比上升10.53%。

投资并购方面规划与进展：根据“1238”发展战略规划，公司投资并购工作围绕“双轮驱动”“三产融合”发展主线有序推进。一方面，横向扩充滋补品类赛道，构建“阿胶+”品牌和产品生态，助力于核心阿胶业务之外打造第二增长曲线，推动药品和健康消费品“双轮驱动”共突破；另一方面，纵向深耕产业链上下游，在强化成本及质量壁垒的同时，充分发挥三产融合发展经验，进一步赋能产品和品牌价值。

截至目前，2025年公司在投资并购方面取得较大突破，完成收购马记药业70%股权和阿拉善苁蓉集团80%股权项目。未来，公司将进一步丰富鹿茸和肉苁蓉等业务布局，持续深耕男性滋补市场，全力推动公司第二增长曲线业务发展。

公司研发体系及策略规划：

公司积极推进“一中心三高地+N联合”产学研用创新体系建设，争创中医药滋补健康文化传承与科技创新引领者。

第一，立足“一中心”。夯实国家胶类中药工程技术研究中心，致力打造胶类药物原创技术策源地，解决制约胶类行业发展的关键共性问题，系统构建大品种培育系统，大力推动滋补健康行业创新发展。

第二，拓展“三高地”。与中国农业大学开展战略合作，打造“原料涵养研发高地”，旨在覆盖全球驴产业经济研究、精准养殖技术开发、种质资源创新、驴肉驴乳功效分析及阿胶衍生品研发等，助力全球毛驴产业链价值创造；与江南大学建立联合创新实验室，打造“健康消费品研发高地”，聚焦“道地阿胶”科学理论，布局食品和保健食品赛道，着力构建独特竞争优势和行业壁垒；整合粤港澳学术科研资源，打造“滋补中药研发高地”，创制具有国内领先水平、临床优势与特色的产品体系。

第三，强化“N联合”。整合科研院所研发能力及优势资源，以项目共建平台为纽带，支撑“一中心三高地”建设，实现优势互补、协同创新与共同发展。

公司线上渠道盈利能力及未来增长潜力

2025年19月，公司线上渠道继续保持较好增长态势，其中阿胶块、阿胶糕、阿胶粉以及健康零食等核心产品表现尤为显著。

公司将电商平台定位为集“品牌展示、消费者洞察、线上销售、新品孵化”四位一体的数字营销关键组织，致力于构建高增长的全域电商模型。目前，线上业务占比仍有较大提升空间，未来将通过站外数字化引流、站内精细化运营，以及持续拓展兴趣电商等新渠道，进一步扩大线上市场份额，推动公司经营稳健高质量发展。

五、三季报与估值

公司公告13Q25收入、归母净利、扣非归母47.7、12.7、11.6亿元（+4%、+11%、+8%yoy），其中3Q25收入、归母净利、扣非归母17.2、4.6、3.7亿元（+9%、+10%、+0%yoy），剔除追溯调整（7M25收购华润医药贸易香港），公司13Q25收入、归母净利同比增长10%、11%。我们看好公司在“四个重塑”下持续带动销售与利润双提升，阿胶品类做深做大，鹿茸、苁蓉等品类蓄势待发，维持“增持”评级。

预计阿胶系列维持双位数增长：预计13Q25阿胶系列（阿胶块、阿胶浆、阿胶粉、阿胶糕）收入同比维持高速增长。看好公司发力线上渠道，随着消费复苏、医保支持、品类扩充，预计阿胶系列2025~2025年收入维持双位数增长。

下一个五年阿胶、鹿茸、苁蓉有望齐头并进：2025年公司加速滋补品类扩张，鹿茸品类上与新西兰鹿业、吉林东丰、辽宁西丰战略合作，肉苁蓉品类上与阿拉善盟合作共建，人参品类上与正官庄战略合作，黄芪品类上与康缘药业合作推出黄芪精。我们认为“十五五”期间（2026~2030）公司有望逐步从阿胶领导者转向大滋补领军者，形成阿胶、鹿茸、苁蓉齐头并进的局面。

财务指标稳健

1）13Q25销售、管理、研发费用率35.2%、6.1%、3.0%（2.6pct、0.3pct、+0.9pctyoy），销售费率持续优化，研发费率增加主因搭建战略研发平台、重点项目投入增加；2）3Q25应收账款和票据、存货5.5、8.2亿元（0.1亿元、0.1亿元yoy），应收与存货平稳；3）13Q25经营现金流净额13.1亿元、略高于净利润，经营现金流入46.6亿元、与收入基本匹配。

参考资料：

20251103-中信建投-东阿阿胶三季度点评