11年公司实现营业收入31.14亿元，同比增长98.34%；归属于母公司所有者净利润7826万元，同比增长36.18 %，每股收益0.22元。

主要观点

1.盈利低于预期事出有因

公司收入高于预期，主要是低毛利率的黄金饰品销售超出预期，11年黄金饰品销售26.19亿元，同比增长了182.73%；而盈利低于预期，主要是公司减少了高毛利率的翡翠珠宝销售，11年销售珠宝4.65亿元，同比减少了27.65%。所以我们看到综合毛利率只有9.69%，同比下降了2.23个百分点。

除了产品结构问题导致了毛利率下降，我们认为，债务重组损益的减少也是公司实际盈利低于预期的一个关键因素。2010年债务重组收益为2869万元带来了2875万元的营业外收入，而2011年因为出现了关联方之间的资产交易，不能计入当期损益，最终反应到资本公积金中，约4000多万元，相当于0.1元左右的每股收益。所以最终公司的每股收益为0.22元，低于我们的盈利预测0.3元。

2.库存进一步扩大

11年年底，公司珠宝玉石库存为20.45亿元，同比增加了8.25亿元，较中期增加了4.91亿元。达到历史最高水平。我们一直强调，公司最大的价值在于库存，这个也是公司未来业绩释放以及加强下游开拓的基础。

3.定增巩固上游拓展下游

下游：以深圳为创意设计和整合珠宝产业链的总部基地、以北京为一线城市销售模式的运营管理中心、徐州为二三线城市销售模式的运营管理中心，最终形成公司1+2+N 的战略发展格局，实现东方金钰在全国范围的扩张（1 即深圳总部基地，2 为北京和徐州销售中心，N 是复制北京为代表一线城市和徐州为代表二线城市的销售模式）；上游：腾冲翡翠交易中心项目建成后，除可获得当地政府的系列优惠政策和可就近取材（原料），减少中间环节，降低成本之外，还可能成为中国乃至东南亚最大的翡翠原材料交易中心，并可能成为中国翡翠原材料交易的首选之家和原材料价格的风向标，进一步巩固上游原料优势。

4.盈利预测大股东参加定增股份不少于20%并锁定三年；2012年5月29日，公司进入全流通时代，释放业绩动力较强，我们一直强调公司的珠宝玉石库存就是释放业绩的根源所在。我们维持2012-2013年0.71和0.88元的盈利预测，维持“强烈推荐”评级。

风险提示

1.翡翠价格回调。

2.资产负债率偏高。

3.下游零售渠道的投入和产出风险。