报告摘要：

消费下滑趋势止于下半年。我们认为当月的CPI增速是驱动短期消费增长的主要动力；此外，滞后1年的GDP增速也会影响消费增速。过去三轮经济周期显示，通胀下行周期为13个月左右，自2011年7月CPI下行至今已11个月，预计下半年通胀回升是大概率事件，将会有效带动消费回暖。预计下半年社零总额同比增速将高于上半年。

电商对传统零售冲击不容忽视，百货子行业、东部地区受影响最大。

网络购物已经明显侵占传统零售。从子行业看，百货和家电受到冲击最大。超市子行业受到冲击较小，主要由于其品类与网购重合率低（不到20%），其次食品等商品对于电商来说在物流和仓储方面挑战较大。

从区域来看，西部地区由于低互联网普及率、低物流效率受到网购冲击较小。此外，网购在西部主要提供更多的品类选择，是传统零售的补充，而在东部地区网购则更多提供价格优势，对传统零售产生替代。

子行业：预计百货行业下半年销售增速为15%左右，中期发展趋势在于渠道下沉、品类调整和购物中心化，真正能突破行业发展平静的关键点在于自营能力的培养。超市行业外延扩张能力是公司优劣的分水岭，预计下半年行业增速在10%左右。黄金珠宝行业景气度下滑将凸显优势公司竞争优势，下半年行业增速将反弹至15%左右。

投资策略。面对经济下滑、新业态冲击等不利因素，我们长期看好高端消费和能够在细分领域形成规模优势成为细分子行业的品类杀手及隐形冠军，如上海家化、老凤祥、永辉超市、苏宁电器。短期看好增长确定性强、具备资产运作主题的区域龙头：友好集团、银座股份、南京新百。