投资要点：

2011年行业营收和净利润分别同比增长24.75%和21.54%

2012年一季度营收和净利润同比增长15.88%和-0.98%

由于外延扩张压力小自身调整能力强百货一季度业绩表现较好

报告摘要：

高通胀推升2011年商贸零售营业收入。2011年商贸零售公司营业收入同比增长24.75%。子行业中黄金珠宝奢侈品类企业得益于黄金珠宝类价格上升、防通胀保值增值需求较强，营业收入同比增长46.87%，增速领先。百货、超市、专业零售分别实现营业收入同比增长22.27%、22.89%、24.21%。2012一季度营收同比增长15.88%，增速同比下降13.66个百分点。百货、超市、专营零售和黄金珠宝类分别实现营业收入同比增速10.11%、18.60%、28.50%和16.41%。

百货公司净利润在2012年1季度表现优于其他业态。2011年，行业公司实现归属母公司股东的净利润同比增速达21.54%。其中，超市、专业连锁、百货和珠宝类实现归属母公司净利润同比增速分别为23.77%、5.63%、29.83%和29.63%。2012年1季度，同指标同比增速-0.98%，超市、专业连锁、百货和黄金珠宝上市公司归母净利润分别为-10.55%、-22.09%、12.29%和-8.44%。百货公司净利润同比增速表现最好，主要是由于其外延扩张压力小和品类调整、议价能力强。

毛利率基本稳定，费用率2011年同比持平，2012年1季度同比提升0.58个百分点。2011年商贸零售公司毛利率为18.22%，同比下降0.08个百分点。2012年1季度，行业毛利率为17.32%，整体来看毛利率基本稳定。费用率方面，由于销售收入下降、主动地外延扩张和被动的人力成本及租金成本上升导致销售和管理费用上升。财务费用率方面，财务费用居高不下显示商贸零售企业在经营性现金流净额下降的情况下，为保持一定的外延扩张速度并完善物流配送体系，行业公司通过发行债券和银行信贷方式满足资金缺口，导致财务成本有所上升。2012年1季度净利率为3.36%，同比下降0.39个百分点。营收放缓的背景下，费用刚性挤压净利率空间。

“一季度业绩环比低点，未来将逐季好转”已成为行业共识，我们认为只有足够的信息能够证明基本面改善后，板块性的投资机会才会出现。建议关注：外延扩张放缓进入业绩释放期的二三线商业龙头股，如银座股份、欧亚集团，友好集团、及南京新百。