事件：湘财股份发布2025 年报。收入端，2025 年公司分别实现营业总收入和归母净利润24.20 和4.64 亿元，同比变动+10.37%和+325.15%；25Q4 公司实现营业总收入和归母净利润6.20 和0.22 亿元，同比分别-3.53%和扭亏，环比分别-5.35%和-92.54%；2025 年公司加权平均ROE 同比+2.93pct 至3.86%。

成本端，2025 年公司营业总成本同比增长1.05%，基本保持稳定。公司25 年业绩高增一方面系市场转暖下证券业务发展势头良好，另一方面系公司因未决诉讼2024 年计提营业外支出2.31 亿元，而2025 年相关拖累已明显减轻。

手续费及佣金收入高增。收入结构来看，2025 年公司营业收入、利息收入、手续费及佣金收入实现2.99、8.93 和12.28 亿元，同比分别-31.62%、+1.64%和+40.11%，其中营业收入为湘财股份实业子公司经营产生，公司全年营业收入下降主要系公司主动减少贸易收入所致。利息收入和手续费及佣金收入主要系公司全资子公司湘财证券所产生，市场成交活跃推动公司手续费及佣金收入高速增长，2025 年公司代理买卖证券、投资咨询净收入分别同比增长43.5%和182.4%。

25 年公司自营投资高增驱动利润增长。2025 年公司投资收益+公允价值变动损益合计同比增长9.36%至5.05 亿元，其中25Q4 实现自营投资收益0.36 亿元，权益市场震荡后自营投资收益环比下降88.65%；另外报告期内公司参股的大智慧大幅减亏，归母净利润由2024 年的-2.01 亿元回暖至2025 年的-0.44 亿元，也使得投资收益有所改善。截至2025 年，公司TPL 规模较2024 年末增长13%至56.04 亿元，其他债权投资规模较2024 年末增长86%至54.54 亿元。

2025 年公司拟通过换股吸并大智慧，目前处于上交所受理阶段，待估值数据和财务数据更新后，上交所将恢复审核，我们看好交易完成后整合带来的协同效应发挥和盈利提升。在不考虑并表大智慧情况下，我们预计公司2026 年归母净利润为6.41 亿元，同比+38.1%，2026 年3 月20 日收盘价对应PB 分别2.36倍，维持“增持”评级。

风险提示：政策风险、市场大幅波动、经营及业务风险。