1Q24 业绩符合预期

云天化公布1Q24 年业绩：收入138.6 亿元，同/环比下滑12.8%/12.1%；归母净利润14.6 亿元，同/环比变化-7.2%/+78.5%，对应每股盈利0.80元，符合我们预期。1Q24 扣非净利润14.35 亿元，同比-5.41%；经营活动现金流净额24.9 亿元，同比+62.4%。

1Q24 复合肥、尿素销量同比回升但化肥价格回落：磷肥/复合肥/尿素销量同比变化-3.7%/36.0%/31.5%至118/43/62 万吨，均价同比回落4.4%/14.8%/16.4%至3,353/3,073/2,184 元/吨，1Q24 公司毛利率17.7%，同比+1.1ppt。

发展趋势

磷矿价格维持高位，公司资源优势助力盈利维持景气。根据百川资讯，磷矿石（30%品位均价）目前1,015 元/吨仍处于高位，回顾2023 年仅2Q23受下游化肥及新能源需求较弱影响，磷矿石价格出现200 元/吨左右跌幅，随后恢复高位。考虑到新建磷矿石产能耗时较长，我们认为短期内供给增加程度有限，供需将持续偏紧。公司自有1,450 万吨磷矿石产能，2023 年生产成品矿1,290 万吨，同时参股公司聚磷新材以8 亿元取得镇雄碗厂磷矿普查探矿权，我们认为其磷化工成本优势有望持续强化。化肥产品方面，根据百川资讯，目前磷酸二铵/尿素市场均价分别为3,658/2,083 元/吨，1Q24以来震荡下行，向前看我们认为随国内春耕用肥期结束出口或将逐步恢复，有望拉动化肥价格逐步回暖。

现金流充裕，资产负债结构持续优化，看好高分红持续性。2021 年以来化肥进入景气期，公司现金流大幅改善：2021-23 年累计实现经营性现金流净额277 亿元，资产负债率从2020 年末的83.9%下降至1Q24 的56.3%，财务费用降低进一步提升公司净利润水平。同时充足资金助力公司强化优势：

化肥端，2023 年以16 亿元收购青海云天化98.5%股权，增加气头尿素产能60 万吨/年、复合肥产能50 万吨/年；氟、磷资源端，进行磷酸铁、氟化氢等产能建设推进公司转型升级等，奠定长期盈利确定性。同时我们看好公司进入新发展阶段后持续进行高比例派息。

盈利预测与估值

我们维持2024/25 年盈利预测47.6/49.2 亿元不变，当前股价对应2024/25年7.5/7.2x 市盈率。维持目标价22.5 元，对应16.3%的涨幅和2024/25 年8.7/8.4x 市盈率，维持跑赢行业评级。

风险

化肥需求低于预期，磷矿价格大幅下滑。