投资要点

事件：广州发展发布2022 年报，公司全年实现营业收入478.50 亿元，同比+26.26%，归母净利润13.54 亿元，同比+686.80%，毛利率修复至7.51%，同比+3.39pct，经营净现金流达37.40 亿元，同比+78.66%。结合经营数据，我们点评如下：

业绩：价升本降带动火电大幅减亏，天然气及新能源助力盈利提升。2022 年，公司煤电、气电、燃气、绿电业务分别实现毛利润1.15、4.38、10.45、10.59 亿元，毛利率分别为1.83%、32.88%、14.43%、61.62%。得益于广东省内市场电价上涨，2022年公司火电上网电价达0.538 元/度，同比+19.18%；煤炭物流业务亦带来显著燃料成本优势，2022 年公司煤电燃料成本同比-12.73%，带动煤电毛利率同比+20.73pct；叠加上半年疫情影响用电需求及四季度机组检修，全年火电上网电量同比-11.16%；量价本三因素共振带动火电业绩减亏修复。此外，在气源价格高涨的背景下，天然气业务营收同比+25.75%，带动其毛利率同比+8.65pct，公司旗下燃气集团净利润扭亏为盈；风电、光伏全年分别新增15.45、43.28 万千瓦，上网电量同比+23.44%、+14.09%，规模扩张增厚业务利润，公司旗下新能源子公司实现净利润5.82 亿元，同比+19.03%。

展望：项目储备充足，现金流支撑规模扩张。2022 年公司新建项目支出40.21 亿元，同比+46%，主要用于珠江LNG 电厂二期、广州LNG 应急调峰气源站项目等，其中应急气源站已完成储罐试验，有望于“十四五”期间投产，且二期工程亦获取备案；2023 年新项目资本开支预计同比+16%。此外，公司通过并购+自建在全国范围内广泛储备新能源项目资源，叠加2022 年经营净现金流升至37.40 亿元（创历史新高）、火电成本端&省内负荷修复后或回归优质现金流资产，未来公司资源变现能力或得以进一步加强。

投资建议：公司火电业务已大幅扭亏，煤电业务有望进一步受益于能源物流带来的成本优势、煤价震荡下行趋势及广东电力负荷修复；新能源业务盈利能力突出、项目储备充足，能源转型有望持续加速；积极拓展布局天然气产业，静待LNG 气源站投产。

综上，我们预测2023-2025 年归母净利润为16.30、19.33、22.28 亿元，同比+20.4%、+18.6%、+15.3%，对应2023 年4 月7 日收盘价的PE 估值分别为16.2x、13.6x、11.8x，维持“增持”评级。

风险提示：装机增长不及预