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方案概述

本次重大资产重组包括三项交易：(1)济南钢铁换股吸收合并莱钢股份；(2)济南钢铁向济钢集团发行股份购买资产；(3)济南钢铁向莱钢集团发行股份购买资产。重组完成后，莱钢股份将终止上市并注销法人资格。

按照董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价，济南钢铁和莱钢股份的换股价分别为3.44元和7.18元。同时考虑给予莱钢股份股东16.27%的换股风险溢价，每股莱钢股份的股份换取2.43股济南钢铁的股份。

同时，济南钢铁拟以每股3.44元向济钢集团、莱钢集团非公开发行股份收购济钢集团和莱钢集团资产。本次拟发行股份数量合计为109，313.76万股。

为充分保护股东利益，济南钢铁除山钢集团及其关联企业以外的全体股东享受3.44元／股的收购请求权；莱钢股份除山钢集团及其关联企业以外的全体股东享受7.18元／股的现金选择权。山东省围投公司和山钢集团共同作为济南钢铁股东的收购请求权和莱钢股份股东现金选择权的提供方。若方案不通过，则济南钢铁股东无法获得收购请求权，莱钢股份股东无法获得现金选择权。

收购资产为非主业资产，价格合理

本次拟向济钢集团购买的资产包括鲍德气体100%的股权和信赢煤焦化100%的股权。本次拟向莱钢集团购买的资产包括莱芜天元气体有限公司、山东莱钢国际贸易有限公司和莱芜钢铁集团电子有限公司的股权资产以及动力部、自动化部和运输部非股权类资产。

本次拟购买资产的评估值合计为376，039.35万元。拟购买资产2009年归属于母公司所有者权益总额为323，814.75万元。收购PB为1.16倍。低于济南钢铁停牌前1.56倍的PB值。

本次重组拟购买资产2009年归属于母公司所有者的净利润总额为21，453.48万元，对应的2009年市盈率为17.53倍。

方案最大的变化在于现金选择权和收购请求权

公司重组方案几易其稿。相对于2010年2月的初步方案，2010年12月的方案对重组范围进行了调整，银山型钢和机制公司调整出重组范围；济钢集团不再向上市公司注入30亿元现金。方案未获股东大会通过。

本次方案与2010年12月方案最大的不同在于现金选择权和收购请求权，不再要求投反对票的投资者才可以享受，只要方案获批，除山钢集团及其关联方外的所有股东均可以享受，方案通过的难度降低。

方案仍缺乏亮点

购买资产2010年盈利接近4亿元，2011年预测盈利3亿元左右。本次资产注入的主要是辅业资产而非主业资产，盈利相对稳定，缺乏弹性，增厚业绩有限，主要还是济南钢铁换股吸收莱钢股份。

济南钢铁、莱钢股份2月17日（停盘前一交易日）收盘价分别为3.59元、7.56元，分别高于3.44元／股的收购请求权价格和7.18元／股的现金选择权价格，仅给投资者提供了一定的防御性。

风险提示：

方案能否通过还存在不确定性。

估值与投资建议

莱钢集团银山型钢存在未来注入的预期，未来山钢集团的进一步熏组值得期待。公司自2月17日停牌以来，钢铁行业加权平均上涨13%左右。按公司模拟备考合并测算，2010年、2011年预计备考EPS分别为0.094元和0.091元。维持济南钢铁、莱钢股份“增持”评级，济南钢铁目标价4.2元，莱钢股份目标价10.20元。莱钢股份享有16.27%的换股溢价，按照停牌前的收盘价，莱钢股份的投资价值好于济南钢铁。