投资要点：

销量复盘：自主引领转型，出海与智能化驱动新成长。1）2025 年上汽集团销售整车450.7万辆，同比+12.3%，完成年度目标。终端零售467 万辆，高于批售口径，渠道库存与终端动销同步改善。25Q3 单车ASP 为14.9 万元。2）2025 年12 月，集团销量39.9 万辆，同比-17.3%；其中新能源车销量14.4 万辆，同比-6.7%；出口及海外基地销量10.1 万辆，同比+0.2%。尚界H5 月均销量破万。3）分板块看：12 月，上汽乘用车（自主品牌）9.7 万辆，同比+25.23%，上汽大众8.8 万辆，同比-32.4%，上汽通用4.8 万辆，同比-25.4%，上汽通用五菱12.3 万辆，同比-31.3%。销量下滑主要由合资燃油车需求走弱所致，自主品牌对冲效应开始显现，结构优化趋势延续。

新车前瞻：产品周期重启，智能化能力下沉。1）华为助力智能化：2026 年尚界计划推出两款新车，26Q1 发布尚界Z7 轿跑，搭载激光雷达。26H1 上汽通用五菱与华为合作的华境S预计上市，全系标配ADS 4 Pro、鸿蒙座舱、舱内激光视觉（Limera）。2）合资新车投放节奏提速：2026 年上汽大众计划投放7 款新能源车型，覆盖纯电、混动、增程路线，其中ID.ERA新序列9 系增程车型外观即将发布；AUDIE7X 切入高端纯电SUV。上汽通用预计新能源车销量占比2026 年超过50%，2027 年提升至60%，同期燃油车缩减至约8 款，产品结构加速切换。

出海规划：体系化扩张，2026 年海外目标150 万辆。1）2025 年，公司实现海外销量107.1万辆，同比+3.1%，累计突破600 万辆。欧洲市场领先，MG 品牌销量超30 万辆，同比增长近30%；其中MG Hybrid+混动车型销售13.7 万辆，MG 纯电车型销售4.6 万辆。多元市场布局，形成1 个30 万辆级（欧洲）和5 个5 万辆级（美洲、中东、澳新、东盟、南亚）市场网络，覆盖全球170 余国。2）公司基于“Glocal 战略”3.0，即全球+本土组合战略，推动海外业务由边际补充向结构性增长转变。公司已建立伦敦等3 大研发创新中心，及泰国、印尼、印度、巴基斯坦4 大生产基地。未来三年计划推出17 款海外新车型，加快马来西亚、欧洲等地本地化制造与渠道建设。

投资建议：预计2025-2027 年公司归母净利润为108/133/162 亿元，对应PE 为17/14/11倍。考虑公司自上而下积极推动电动智能化转型，并加强对外合作，维持“买入”评级。

风险提示：尚界销量不及预期，自主品牌盈利能力不及预期，海外市场政策风险。