公募基金费率改革落地，引领行业高质量发展。本次改革将分三个阶段稳步推进，对公募基金费率模式进行全面优化，并提出相关配套政策鼓励行业长期可持续发展。改革涉及公募、代销机构、券商等多方机构，短期内或将对全链条带来冲击。以2022 年末净值进行简单计算，降费对行业管理费总规模影响约为7%。各机构间有差异，头部效应或将增强；对渠道端而言，预计三方机构受到冲击会大于银行及券商。

海外头部资管机构主要采取三类措施应对美国共同基金费率长期趋势性下行：1）丰富产品品类，实现多元化业务布局，以先锋集团大力发展被动型产品为例；2）沿产业链扩张，向上以黑石集团为例，发展另类投资提高费率。向下以富达和普信为例，发展投顾模式，提高收入附加值；3）增强科技赋能，优化运营成本及效率，以贝莱德为代表。

对我国公募机构而言，1）转型被动投资或难成为国内公募普适性的发展方向，但“增品类”仍是重要破局手段。一方面，国内公募机构可以通过发展公募REITs、ESG、北交所基金等产品丰富现有品类；另一方面，公募机构也可以加速进行国际化布局，打造新产品线。2）深耕主动管理的富达和普信的发展历程对我国资管机构或更具参考价值。公募机构应该持续强化投研能力建设，增强产品的竞争力；同时完善投顾体系，延伸服务的价值链。3）金融科技赋能或是国内公募机构短期内应对降费的有效手段。头部公募机构可以强化金融科技手段在前中后台的运用，实现规模化运营的良性循环；中小公募现阶段有望通过外包手段实现降本。

展望未来，我们认为需要关注：1）投资端改革政策，尤其是以养老金为代表的中长期资金入市或将提高机构投资者比例，行业定价效率与盈利质量有望增强，公募基金参与个人养老金投资空间可期；2）买方投顾业务推进情况，未来各参与机构间分工预计将进一步明确，产业链的细化与完善有望为客户提供更为多元的产品与服务，实现行业规模与费率的提升。

投资建议：公募基金费率改革落地有助于缓解市场对于券商政策悲观预期。

后续基金投顾及三方导流等潜在政策利好有望提升行业盈利能力。当前，券商板块位于历史估值低位，且机构配置处于低配状态。我们推荐中国银河，东方证券、广发证券和兴业证券，建议关注中金公司H。

风险提示：政策推进不及预期、市场波动风险、居民风险偏好走弱。