事件：国金证券公告2024 年年报及2025 年一季报。公司2024 年实现营业收入66.6 亿元，同比-1.0%；归母净利润16.7 亿元，同比-2.8%；对应EPS 0.45 元，ROE 5.0%，同比-0.4pct。2024Q4 实现营业收入23.7 亿元，同比+39.5%，环比+46.9%；归母净利润7.8 亿元，同比+61.0%，环比+77.0%。2025Q1 实现营业收入18.9 亿元，同比+27.1%；归母净利润5.8 亿元，同比+58.8%；对应EPS 0.16 元，ROE 1.7%，同比+0.6pct。

经纪市占小幅提升，佣金率继续下滑。2024 年实现经纪业务收入19.1亿元，同比+15.7%，占营业收入的28.6%。经纪市占1.5%，同比+19bps，佣金率由2023 年的0.02%下滑至2024 年的0.018%。2025 年一季度经纪业务收入6.1 亿元，同比+58.3%，占营业收入的32.2%。2024 年，公司财富管理业务累计客户数同比增长21%，客户资产总额同比增长27%，在新开客户中，90 后、00 后占比由48%提升至53%，客群更年轻化。截至2024 年末公司两融余额308 亿元，同比+24%，市场份额1.6%，同比+0.1pct。截至25Q1 公司两融余额311 亿元，同比+32%。

受政策影响，投行业务延续下滑趋势。2024 年投行业务收入9.1 亿元，同比-32.0%。2025Q1 投行业务收入1.2 亿元，同比-44.8%。2024 年股权主承销规模122.3 亿元，同比-37%，排名第7；其中IPO 3 家，募资规模21 亿元；再融资12 家，承销规模101 亿元。2025Q1 股权业务仅完成3.5 亿元可转债，同比-95%，排名行业第31 位。2024 年债券主承销规模1154 亿元，同比+8%，排名第22。2025Q1 债券主承销规模227 亿元，同比-13%，排名第22。截至2025Q1 IPO 储备项目11 家，排名第7，其中两市主板3 家，北交所4 家，科创板4 家。

资管业务规模及收入双双两位数增长。2024 年实现资管业务收入1.1 亿元，同比+14.7%。截至2024 年资产管理规模1511 亿元，同比+22.4%。

2025Q1 实现资管业务收入0.3 亿元，同比+35.7%。

自营同比显著回暖。2024 年实现投资净收益（含公允价值）19.2 亿元，同比+17.2%；2024Q4 投资净收益（含公允价值）7.9 亿元，同比+79.6%。

2025Q1 投资净收益（含公允价值）6.1 亿元，同比+43.0%。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年的归母净利润为18.50/19.85/21.62 亿元，分别同比+11%/+7%/+9%，对应2025-2027 年PB为0.83/0.80/0.76 倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，公司经纪市占小幅提升，客户群体不断优化，互联网金融布局较早且持续投入，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。