扩大免签，经营业绩高增长

2025 年前三季度，中国东航营业收入1064.14 亿元，同比增长3.73%；毛利润77.62 亿元，同比增长19.69%；毛利率7.29%，同比提高0.97 pct；利润总额由去年同期0.51 亿元大幅提升至23.47 亿元；归母净利润由去年同期-1.38 亿元大幅提升至21.03 亿元。经营业绩高增长，我们认为主要受益于扩大免签带来的国际航线业务大幅增长。2025H1，国际航线营业收入占比16%，同比提升3 pct，国际航线营业收入同比大幅增长22%。

国际航线业务量价有望提升

2025 年1-9 月，中国东航国际航线RPK 同比增长24.16%、ASK 同比增长20.08%；同期，免签入境外国人数同比增长52%。若50%的免签出入境外国人乘坐中国航司国际航班、增速维持40%左右，则国际航班客运量增速有望维持15%左右。9 月，中国东航国际航线的RPK 占比32.3%，高于其他上市航司，更加受益于国际航班客运量高增长。若中国东航国际航线RPK 增速维持15%左右，超过宽体机数量增速，而飞机利用率、客座率上升空间有限，则国际航线票价有望上涨、营业收入有望高增长。

供需改善，增速中枢有望上行

2025 年9 月，上市航司ASK 增速4.0%，国际航班ASK 增速9.4%、RPK增速14.3%，国内航班ASK 增速2.2%、RPK 增速4.7%。上市航司ASK与国内航班RPK 增速接近，而国际航班RPK 高增长，吸收大部分运力增量，使得国内航班ASK 增速低于RPK 增速，因此国内航班客座率有望上升、票价有望上涨。入境游高增长有望带动航空业复苏，中国东航国际航线量价有望提升、国内航线营业收入有望增长，盈利增速中枢有望上行。

下调盈利预测，维持评级

由于航空需求复苏不及预期，下调2025-26 年归母净利润至10、63 亿元（原预测82、110 亿元），引入2027 年预测归母净利润117 亿元，对应PE 分别为119、19、10 倍。考虑到国际航线需求有望高增长，带动盈利快速增长，维持“买入”评级。

风险提示：全球经济增速下行，燃油价格大幅上涨，入境游增长不及预期，人民币继续贬值，国际运营风险，安全运营风险