事件描述

公司发布2023 年半年报：2023 年上半年公司实现归母净利润13.62 亿元，同比下降31.43%；2023 年单二季度归母净利润5.89 亿元，同比下降47.03%。

事件评论

煤炭业务价减量增，外购煤增加成本上行。受新增矿井投产影响，2023 年上半年公司实现煤炭产/销量645/566 万吨，同比+7.06%/+1.16%；单二季度煤炭产/销量354/317 万吨，同比+10%/+1%，环比+21%/+27%。虽然公司煤炭产销增长，然而在价格方面，受2023 年俄乌冲突缓解、进口煤增量较大叠加需求一般影响，2023 年上半年煤价整体下行：2023 年上半年公司吨煤售价789 元/吨，同比下降24%；单二季度吨煤售价696 元/吨，同比下降35%，环比下降23%。受煤价下行影响，公司上半年煤炭销售收入同比下降23%，单二季度煤炭销售收入同比下降35%，环比下降2%。成本方面，公司2023 年上半年单位生产成本272 元/吨，同比小幅提升2.33%；不过受外采煤量增加影响，公司2023 年上半年煤炭业务销售成本同比增长5.46%。最终，公司2023 年上半年煤炭业务毛利同比下降34%。

需求偏弱致尿素及化工业务盈利下行，营业外支出减量对冲业绩损失。尿素产品方面，2023 年上半年，受尿素产能提升叠加煤炭等原材料价格下行影响，全国尿素市场价格震荡下行，因此公司尿素产品售价同比下降13%；而成本方面，由于公司尿素产销量整体抬升，公司销售成本同比增长7%，最终公司尿素产品毛利同比下降43%。化工业务方面，由于下游需求一般，公司二甲醚和己内酰胺业务也仍然呈现亏损状态。非经常性损益方面，受参股公司亚美大宁利润下降影响，公司2023 年上半年投资收益1.87 亿元，同比减少1.18 亿元。不过，由于公司2023 年上半年并没有像2022 年同期一样对部分无法使用的固定资产、在建工程进行报废，因此公司2023 年上半年营业外支出仅2408 万元，较去年同期减少3.46 亿元。最终，公司2023 年上半年实现归母净利润13.62 亿元，同比下降31.43%；2023 年单二季度归母净利润5.89 亿元，同比下降47.03%。

公司煤炭产能仍有增量，若补库周期开启公司高热值无烟煤或相对动力煤有更高溢价。公司目前仍有在建矿井百盛、芦河合计180 万吨产能。此外，公司无烟煤热值较高、产量少，若后续补库周期开启，公司无烟块煤由于其稀缺性或相较低卡煤存在更高溢价，后期无烟煤价格有望继续向上，为公司提供增量利润。

3 年分红承诺助力估值修复。公司发布《2023-2025 年股东分红回报规划》，预计未来3年每年分红比例不少于30%。近年来公司资本开支整体稳定，未分配利润提升下，公司分红比例提升有望，进一步带动公司估值向上。

投资建议及估值：预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.68 元、1.81 元和1.93 元，对应PE 分别为5.22 倍、4.88 倍和4.56 倍，维持公司“买入”评级。

风险提示

1、宏观经济增速放缓影响用煤需求；

2、行业新增煤炭产能释放幅度较大影响煤炭价格。