Q2 煤炭产销环比大增，煤化工盈利趋势向好。维持“买入”评级

公司发布半年报，2023 年H1 实现营业收入64.7 亿元，同比-15.5%；实现归母净利润13.6 亿元，同比-31.4%，其中Q2 实现营业收入34.5 亿元，环比+14.4%，实现归母净利润5.9 亿元，环比-23.9%。公司业绩下滑主因煤价同比下跌所致，我们适当下调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为28.1/31.0/33.4（前值36.3/40.5/43.2）亿元，同比-13.0%/+10.4%/+7.6%；EPS 为1.89/2.09/2.25 元，对应当前股价PE 为4.5/4.1/3.8 倍。考虑到公司当前估值较低，未来经济复苏带来需求改善，公司煤炭产能仍有增量，业绩具备增长潜力，维持“买入”评级。

煤炭业务：新矿产能逐渐释放，产销同比增长

2023 年上半年量增价减：2023 年H1 公司实现原煤产量/销量645/566 万吨，同比+7.1%/+1.2%，吨煤售价789 元，同比-23.9%，吨煤成本305 元/吨，同比+4.2%；煤炭业务毛利率为61.3%，同比-10.5pct。2023 年Q2 产销量继续增长：Q2 现原煤产量/销量354/317 万吨，环比+21.4%/+27.1%，吨煤售价696 元，环比-23.2%，吨煤成本311 元/吨，环比+4.5%，煤炭业务毛利率55.3%，环比-11.8pct。产量增加主因玉溪煤矿产能利用率提升，同宝煤业也进入联合试运转。

煤化工业务：煤价下行成本压力趋缓，尿素盈利环比改善

2023 年H1 公司实现尿素产量/销量49/49 万吨，同比+9.2%/+10.7%，综合售价2284 元/吨，同比-12.9%；综合成本2005 元/吨，同比-3.5%，尿素产品总毛利1.4亿元，同比-43.3%。二甲醚/己内酰胺总毛利分别为-195/-6621 万元，二甲醚产线几乎处于停产状态，以减少煤化工业务亏损。2023 年Q2 尿素综合售价2101 元/吨，环比-17.2%，但综合成本环比-20.1%，毛利环比+7.3%，尿素盈利好转。二甲醚/己内酰胺产品总毛利分别为-109/-1479 万元，仍处亏损状态。

产能仍有增长，股息率具有吸引力

煤矿成长性：公司同宝煤业（90 万吨/年）、沁裕煤矿（90 万吨/年）已进入联合试运转，在建资源整合矿井2 个，共计年生产能力180 万吨，其中百盛煤业（90万吨/年）预计2023 年底进入联合试运转，公司煤炭产能仍有增量。低估值下，公司股息有吸引力：公司发布《2023-2025 年股东分红回报规划》，预计未来3年每年分红比例不少于30%，根据2023 年盈利预测，按照下限30%分红，对应8.31 股价股息率也有7%。

风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；新建产能不及预期。