事件：公司发布24 年年报，全年实现营收146.45 亿元（-1.15%），实现归母净利润11.15 亿元（-16.61%），实现扣非归母净利润12.22 亿元（-7.03%）。

24Q4 实现营收15.82 亿元（-11.45%），归母净利润亏损2.17 亿元（同比多亏损2.10 亿元），扣非归母净利润亏损0.84 亿元（同比多亏损0.71 亿元）。

行业承压，量价双降。24 年公司啤酒主业实现营收141.7 亿元（-1.9%），对应销量297.5 万吨（-0.8%），吨价4763 元（-1.1%）。分品牌看：国际品牌实现营收53.1 亿元（+0.6%），实现销量87.2 万吨（+4.41%）；对应吨价6084.6元（-3.7%）；本地品牌实现营收88.6 亿元（-3.3%），实现销量210.3 万吨（-2.8%），对应吨价4214.7 元（-0.6%）。利润率企稳。24 年公司啤酒主业毛利率为49.7%，同比基本持平。其中国际品牌毛利率-1.4pct 至53.3%，本地品牌+0.7pct 至47.6%。

产品结构下滑的趋势未能停止。全年公司高档/主流/经济产品的营收分别为85.9 亿元/52.4 亿元/3.3 亿元，同比分别-3.0%/-1.0%/+15.6%，第4 季度公司上述3 档产品的营收增速分别为-14.7%/-10.4%/+31.3%，公司产品结构向低端迁徙的速度有所提升。

成本费用增长，净利率下滑。公司24Q4 的吨酒成本+6.5%至2817 元，在吨价回落及单位成本上升双重作用下，公司24Q4 的毛利率-5.4pct 至43.4%。销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别+1.3pct/ 基本持平/-0.3pct/+0.5pct 至34.4%/7.1%/0.4%/-0.3%。公司归母净利润率-13.3pct 并出现单季度亏损。

投资建议：尽管公司短期承压，但仍保持着较为高端化的产品矩阵，且净利率水平较高。未来随着消费复苏及渠道改革完成，公司有望释放更大的业绩弹性，预计公司25-27 年EPS 分别为2.74/2.79/2.84 元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，消费需求偏弱，食品安全风险。