近日我们前往参加重庆啤酒业绩交流会，核心感受为：公司在啤酒品类内，加快新品布局（高端产品+罐装占比较高）；在啤酒品类外，核心基地市场拓展多元品类：

啤酒品类内，25 年以来，多个品牌推出新品，我们预期更丰富的产品供给将在非即饮渠道推动公司高端化。进入2025 年以来，重啤在啤酒品类下，已有多个品牌推出新品，包括：嘉士伯-“嘉士伯醇滑5°”、乌苏-“乌苏啤酒天山原酿”、重庆品牌-“重庆精酿全麦啤酒1L”、西夏-“西夏X5 星空”升级版及“西夏特酿”、天目湖-“天目湖全麦芽”、京A-“轻盈马赛克”、“好事橙双”、“桃紫幺幺”等多个限定产品。其中，重要新品介绍如下：1）“嘉士伯醇滑5°啤酒”为嘉士伯在厦门发布面向福建市场的高端新品，有瓶装、罐装两类包装。2）“乌苏啤酒天山原酿”为乌苏在新疆市场推出的新品，与绿乌苏相比具备如下差异：罐装（针对非现饮渠道）、规格更小（绿乌苏为620ml，天山原酿500ml）、麦芽汁浓度更低（绿乌苏为11°P，天山原酿9.8 °P），整体易饮度提升。3）京A 新品：京A 在25 年推出新品较多，为复合果香型精酿啤酒，在各地京A 门店及线上渠道销售，规格为小罐装（330ml），定价较高（电商定价23-27 元/罐）。

公司在基地市场试水拓展汽水、功能饮料等啤酒外品类，复用产能资源&基地市场的渠道资源。24M12 公司在云南BU 推出首款碳酸饮料“大理苍洱橙味汽水”，玻璃瓶包装，容量为575ml，零售价5 元/瓶。25M4 公司在基地市场新疆、重庆等地上市天山鲜果庄园橙味汽水。此外，公司在新疆市场推出电持低糖功能饮料，容量为250ml，铝罐装。母公司方面，嘉士伯收购软饮料制造商Britvic 后，24 年软饮料在嘉士伯集团中的销量占比由16%提升至30%+。

展望当下消费环境，我们认为即饮渠道表现仍有压力，节假日虹吸现象仍较明显（25M4 整体面临压力，五一假日带动表现较好）。1）4 月，餐饮行业整体面临压力：根据红餐智库数据，25M4 受清明假期后消费需求回落、天气波动等多重因素影响，全国餐饮市场增速放缓，餐饮行业景气指数较3月小幅下降（环比-2.7%）。分区域看，北京、上海、广东和陕西的餐饮行业景气度指数均呈现下滑趋势（分别环比-7.8%/-8.7%/-0.4%/-3.4%），四川、湖北两地餐饮受消费政策提振带动，景气指数有所上升。根据中国烹饪协会调查，4 月行业整体面临压力，35%的餐饮门店销售额出现下降，53%盈利下降，48%客流量下降。2）五一，餐饮行业受假期带动表现较好：根据中国烹饪协会的的调查，25 年“五一”假期期间，受访餐饮企业客流量同比+2.6%，外卖订单量同比+4.1%。商务大数据监测显示，假期全国重点监测餐饮企业销售额同比+8.7%，显著高于零售行业整体增速（+6.3%）。在此基础上，1）公司继续推动非即饮渠道高端化，产品端加快多元化高端拉罐新品上市，丰富非即饮渠道高端产品供给（25Q1，即饮：非即饮44%:56%）；2）基地市场试水拓展啤酒外品类，复用产能及基地市场渠道资源。

盈利预测：我们预计公司25-27 年分别实现收入148.3/150.1/152.9 亿元，分别同比+1.3%/+1.2%/+1.8%；分别实现归母净利润12.7/13.0/13.6 亿元，分别同比+14.0%/+2.5%/+4.7%。维持“推荐”评级。

风险提示：极端天气影响、原材料上涨超预期、竞争环境加剧等