事件：公司披露2023 年年报，全年实现营业收入148.15 亿元，同比+5.53%；归母净利润13.37 亿元，同比+5.78%。其中23Q4 实现营业收入17.86 亿元，同比-3.76%；归母净利润-0.07 亿元，同比转亏。

吨价稳步提升，高端化进程延续。公司2023 年实现啤酒销量300 万千升，同比+4.93%，其中高档/主流/经济价格带销量分别为144/146/10 万千升，同比+3.98%/5.97%/3.80%。吨价层面，高档/主流/经济档次啤酒吨价分别同比+1.15%/-0.31%/+6.03%。报告期内，重庆啤酒国际品牌共实现产品销量83.55 万千升，同比增长7.93%。公司乌苏及1664 等中高档产品的势能有望随渠道费用支持增加而有所恢复，其中1664 品牌不断迭代升级超高端啤酒品类，推出1664Prestige 巴黎之槟、1664Brut 法蓝两款新品，以高品质产品矩阵进一步满足消费者需求。本地品牌亦实现产品销量216.20 万千升，同比增长3.82%，公司也将继续利用公司研发和创新能力作为重要高端化增长引擎。

成本端压力将缓解，利润率有望提升。2023 年公司毛利率减少1.71pct 至49.75%。成本端，2023 年吨成本2421 元，同比+3.18%，澳麦关税放开有望降低24 年大麦采购成本，缓解原材料成本压力；佛山工厂折旧摊销将在一定程度上推升成本，但预计整体吨成本仍有改善空间，公司2024 年盈利能力有望稳中有升。2023 年公司销售费用率17.10%，同比+0.53pct，系于公司加大市场投入力度，增加市场广告费用投放以驱动业务的发展所致；管理费用率3.34%，同比-0.47pct；净利率9.02%，同比+0.02pct，盈利能力稳中有升。

投资建议：我们认为2024 年公司原材料价格回落将有效缓解成本端压力，同时公司产品矩阵布局多元，且品牌力优势依旧显著，随外部经营环境逐步回暖有望恢复量价齐升的良好态势，利润率提升可期。预计24/25 年收入增速7.8%/6.8%， 利润增速12.71%/10.08%，维持买入-A 的投资评级。6 个月目标价为87 元，相当于2024 年28 倍的动态市盈率。

风险提示：需求复苏不及预期、高端化进程受阻、竞争加剧。