事件：公司发布1H2025 业绩报告。1H2025，公司实现收入48.66 亿元/yoy+11.84%，归母净利润0.67 亿元/yoy-7.88%，扣非归母净利润为0.64亿元/yoy-13.88%。2Q2025，公司实现收入28.12 亿元/yoy+15.80%，归母净利润1.01 亿元/yoy-1.00%，扣非归母净利润为0.97 亿元/yoy-4.69%。

毛利率下降叠加费率增加致公司净利率承压。1H2025，公司毛利率为21.35%/yoy-2.76pcts，主要受客流下滑影响，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为7.17%/6.41%/0.08%/2.10%，分别同比-2.36/-0.73/-0.03/-0.36pcts，归母净利率为1.37%/yoy-7.88pcts。2Q2025，公司毛利率为21.94%/yoy-4.91pcts，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.91%/5.46%/0.07%/1.82%，分别同比-2.60/-1.54/-0.06/-0.30pcts，归母净利率为3.58%/yoy-0.61pcts。整体来看，上半年公司利润下滑主要原因是市场竞争加剧、天气原因以及叠加投资收益降低。

受到周边竞争加剧等多重因素影响，公司景区收入有所下滑。上半年乌镇景区/古北水镇景区收入分别为7.42/2.05 亿元，yoy-13.56%/ -25.29%。乌镇收入下滑主要受天气原因和周边市场竞争影响导致乌镇景区接待游客337.12 万人，同比下降11.92%。此外，受京郊景区热度下降以及周边游市场消费需求外溢等因素影响，上半年古北水镇景区接待游客 49.01 万人，同比下降 18.37%。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实归母净利润1.68/2.08/2.79 亿元。对应PE 分别为44X/36X/27X，维持“增持”评级。

风险提示：客流不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动等风险