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公司公布2024 年报及2025 年一季报。2024 年实现营业收入785.84 亿元，同比增长5.01%；实现归母净利润36.14 亿元，同比增长22.21%；25Q1 实现营业收入158.58 亿元，同比+3.85%；实现归母净利润11.27 亿元，同比+180.99%。

净利率改善明显，规模效应初现

公司2024 年毛利率10.20%/同比-0.37pcts，销售净利率4.91%/同比+0.96pcts，期间费率6.61%/同比-0.87pcts，管理/研发/财务/销售同比-0.20/+0.40/-0.25/-0.82pcts，单季看，24Q4 毛利率12.20%/同比2.55、环比0.58pcts，销售净利率6.69%/同比+5.14、环比+2.25pcts，期间费率7.26%/同比-1.45、环比-0.86pcts。

得益于交付规模逐渐增加，公司各项费用率持续下滑，净利率提升高于毛利率。

25Q1 业绩大幅增长，盈利能力显著提升

公司2025 年Q1 报告期内收入稳步增长，利润改善明显。25Q1 实现营业收入158.58亿元，同比+3.85%；实现归母净利润11.27 亿元，同比+180.99%。毛利率12.84%，同比+5.62pct；销售净利率8.05%，同比+5.4pct。业绩的大幅改善系生产效率的提升以及高毛利船舶交付占比的提升，随着低价订单的消耗殆尽，后续有望迎来高价船的集中交付，我们认为公司季度间业绩将稳步释放，逐季提升。

短期船价以及新接订单受特殊事件影响，长期看周期趋势不变受特殊事件影响以及2024 年新船市场的高基数，年初至今新船造价以及新接订单同比略有下滑，但长期看“产能受限+船舶老化+环保要求”三大逻辑仍未变。目前公司在手订单充沛，2024 年公司累计手持民品船舶订单154 艘/1272.46 万载重吨/1039 亿元（按2024 年底汇率），修船业务全年承接296 艘/20.73 亿元。

投资建议：维持“买入”评级

我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为888/1028.93/1128.61 亿元，同比分别+13.00%/+15.87%/+9.69%；归母净利润分别为69.37/100.77/130.31 亿元，同比增速分别为91.95%/45.25%%/29.31%。EPS 分别为1.55/2.25/2.91 元。对应2025-2027 年PE 为20/14/11 倍，鉴于公司是造船行业龙头且本轮周期内格局较难改变，给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格增加；宏观经济低迷导致换船需求下滑；军品毛利率下降风险