投资要点：

事件：中国船舶发布2025 中报，公司25H1 归母净利润29 亿元，同比+109%。对应25Q2归母净利润18 亿元，同比+80%。当前公司合并中国重工事项已获证监会批准，进入办理落实阶段。中国重工25H1 归母净利润17 亿元，同比+227%，对应25Q2 归母净利润12 亿元，同比+208%。公司与中国重工业绩均符合预期。

造船利润伴随高价单交付释放，手持订单持续增长。据公告，公司25H1 船舶造修及海洋工程业务收入387 亿元，同比+12%，毛利率11.7%，同比增4pct。公司上半年承接民品船舶订单59 艘/544 万载重吨/489 亿元（中高端船舶占比超过90%，绿色船舶占比超过50%），修船业务承接130 艘/11 亿元，海工装备承接2 艘/41 万载重吨/30 亿元。截止6 月末，公司累计手持民品船舶订单333 艘/2649 万载重吨/2335 亿元，金额口径较2024年末增长8%。

年初以来压制船舶系股价悲观因素（船价、301 预期）皆有重要变化：美国贸易代表办公室(USTR)根据《贸易法》第301 条款对中国在海事、物流和造船领域的主导地位进行调查后发布了行动通知，受制于此，船东观望情绪强，造船市场成交量大幅下降，船价阴跌，当前301 第二版方案较前一版已有明显松动，301 与中美关系进展相关联，或有继续松动可能，积压造船需求有望释放，重新带动订单量及船价上行。船价端验证：301 带来的下单观望并非需求消失，而是需求后置。6 月新造船价格及新签订单量已企稳回升，7 月中国新签订单份额重回75%水位，301 消极影响正逐步消除。

与中国重工合并后产能可达全球产能的18-33%。中国船舶最大产能（加权口径）1432万DWT/435 万CGT，中国重工最大产能（加权口径）1513 万DWT/287 万CGT，合并后产能可达全球总产能的33%（DWT 口径）/18%（CGT 口径）。

后续关注中船集团解决公司与沪东中华/黄埔文冲同业竞争的进展。中船集团曾于2025 年1 月公告对解决同业竞争的新承诺：1）沪东中华：三年内剥离不宜注入的资产，此后再提议注入中国船舶；2）黄埔文冲：五年内解决黄埔文冲与存续上市公司间的同业竞争。当前沪东中华/黄埔文冲的手持订单金额约203 亿/56 亿美元，关注后续解决同业竞争进展。

维持盈利预测，维持“买入”评级。当前公司合并中国重工事项尚未完成，盈利预测暂不考虑并表，预计公司2025E-2027E 年归母净利润分别为70、103、146 亿元，对应PE为24、16、11 倍，当前PO（市值订单比）0.75 倍，处于历史低位（历史范围0.5-4 倍），维持“买入”评级。

风险提示：民船新接订单不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨。公司于2025 年5月19 日收到上交所关于公司合并事宜的问询函，公司已对所涉及的问题进行了回复，对重组报告书等申请文件进行了修订、补充和完善，并于2025 年6 月20 日进行了公告。

本次问询涉及问题属于常规范畴，重组方案已于7 月4 日获得上交所批准通过，对公司主业发展不会产生重大影响，特此提示。