事件：2026 年1 月23 日，公司发布2025 年度业绩预告：预计实现归母净利润-100 至-52 亿元（2024 年为29.46 亿元）；归母扣非净利润-65 至-32 亿元（2024 年为19.05 亿元）。

业绩预亏原因一：联发集团结转利润为负，计提大额存货跌价准备：2025 年联发集团结转收入同比下降，结算利润为负。同时，联发集团计提的存货跌价准备预计将大幅增加（2024 年计提20.92 亿，2023 年计提14.80 亿）。

业绩预亏原因二：美凯龙的投资性房地产公允价值大幅下降，计提资产及信用减值准备：公司对投资性房地产采用公允价值计量，基于租金水平下降的现实，租金预期发生转变，因此投资性房地产价值显著下降，并记入当期损益。

同时，美凯龙对各类资产截至 2025 年末的可回收金额进行了初步测算，计提了相应的减值准备。

公司中期分红每股0.2 元，业绩转亏不影响公司2025 全年每股0.7 元的分红：公司2025 年中期利润分配方案为每股现金分红0.2 元，共计派发现金红利5.8 亿元。我们认为2025 年公司预亏，主要为非现金性损益，对经营性现金流影响较小，且母公司累计未分配利润仍为正值，不影响分红。本次公司公告再度承诺2025 年度每股现金分红不低于0.7 元（2024 年第二次临时股东大会通过的《关于交易完成后增强股东回报规划的议案》已承诺）。

投资建议：公司的供应链及建发房产分部仍经营稳健，预计持续贡献公司利润；本次联发集团及美凯龙分部计提大额减值后，能够减轻压制公司业绩及估值的利空因素，公司有望轻装上阵。我们预计公司2025-2027 年的归母净利润分别为-94.2、29.3、44.6 亿元，对应2026 及2027 年的PE 分别为9.3x、6.1x，维持“买入”评级。

风险提示：大宗商品价格剧烈波动，房地产市场销售低迷，政策不及预期。