事件：建发股份2026 年4 月27 日发布2025 年年报，全年实现营业收入6712.70亿元，同比-4.28%；实现归母净利润-108.15 亿元，同比-467.12%。2025 年业绩亏损主要由于子公司联发集团年内结算利润为负、存货跌价准备计提增加，以及子公司美凯龙投资性房地产公允价值变动损失、各类减值准备计提增加所致，供应链运营板块保持稳健盈利。履行分红承诺，2025 年全年派息每股0.7 元。

供应链为公司“压舱石”业务，稳健经营持续盈利。公司坚守战略定力，持续强化经营风险防范，保持供应链的稳健性和盈利能力，2025 年供应链板块实现营业收入5083.42 亿元，同比-0.12%；实现归母净利润32.62 亿元，同比-6.95%。加速国际化布局，2025 年公司进出口和转口的业务总额约426 亿美元，其中境外业务总额突破140 亿美元，同比增长约40%，创历史新高。

地产销售投资有韧性，联发集团业绩亏损。2025 年地产板块实现营业收入1563.59亿元，同比-15.29%；实现归母净利润-69.42 亿元，同比减少72.85 亿元。子公司建发房产减值41.50 亿元，贡献归母净利润19.65 亿元，同比减少0.56 亿元；子公司联发集团减值71.18 亿元，贡献归母净利润-89.07 亿元，同比减少71.35 亿元。

公司2025 年销售额1434 亿元，同比-8.32%，其中一二线占比超过90%，销售额超50 亿元的城市6 个；拿地额788 亿元，其中一二线拿地金额占比约90%。

家居运营板块非现金项科目致亏损，经营性现金流改善。2025 年家居运营板块（美凯龙）投资性房地产公允价值变动损失234.42 亿元，各项减值39.04 亿元，以致归母净利润亏损237.22 亿元（对公司的贡献归母净利润亏损71.35 亿元）。家居运营板块与供应链、地产板块协同发展，经营活动产生现金流能力改善，2025 年美凯龙经营性净现金流入8.16 亿元，较2024 年的2.16 亿元有较大提升。

投资建议：公司供应链板块盈利稳健，地产和家居运营板块大幅计提减值和公允价值损失后，未来轻装上阵，预计业绩能扭亏为盈，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为22.16/31.76/40.64 亿元，同比分别为120.5%/43.3%/+28.0%，EPS 分别为0.76/1.10/1.40 元，对应当前股价PE 为12.9、9.0 和7.0 倍，给予“买入”评级。

风险提示：大宗商品价格剧烈波动，政策效果不达预期，市场信心不及预期，地产需求修复不及预期，资产或应收账款减值风险等。