收入业绩平稳小幅增长，费用率改善对冲毛利影响，减值规模同比上行。根据公司中报，26 年上半年28 家板块物企营业收入同比增长3.6%，毛利润同比增长0.4%，核心经营净利润同比增长2.9%，归母净利润同比增长3.8%，收入业绩总体保持平稳增长，利润增速绝对水平较25 年有明显放缓。

26 年上半年板块整体毛利率为18.4%，同比下降0.6pct，同期四费费率6.5%，同比也下降0.6pct，费用率的改善幅度基本对冲毛利率下行的影响，26 年上半年核心经营净利率为11.8%，较25 年同期基本持平，物业企业核心盈利能力基本保持稳定。26 年上半年减值规模较25 年同期再次上行，一定程度上影响最终利润规模的表现。26 年上半年收入增速最快的物企是建发物业、滨江服务及华润万象生活（+18.3%、+13.5%、+8.1%），归母净利润增速最快的为绿城服务、建发物业及华润万象（+15.2%、+11.2%、+10.3%），多数龙头物企26H1 实现收入正增长，归母净利润也有边际改善。

基础物管收入毛利占比持续提升，社区增值服务毛利率边际改善，但以规模为代价。26 年上半年物管公司基础物管收入、毛利占比分别为74%、62%，较25 年同期分别提升1.2pct、0.2pct，三大主业中仅基础物管收入、毛利占比实现正增长，基础物管仍是公司收入业绩基石。毛利率方面，26 年上半年除社区增值服务外，物企各项业务毛利率均有下降，基础物管、非业主增值服务、其他业务毛利率分别为15.3%、16.8%、25.6%，较25 年同期分别下降0.6pct、0.8pct、0.2pct，社区增值服务毛利率则为31.3%，同比上升1.1pct，但更多是企业收入规模-利润率的二选一结果，毛利率上行的物企社区增值服务收入普遍下行，社区增值服务毛利率的趋势性回升仍有待物企更多的业务调整。

供应链现金流总体改善，应收结构改善，拨备总体充分。26 年中期28 家板块物企应收及预付款、应付及预收款较25 年中期分别增长35 亿元、65 亿元，完整周期内物企供应链现金流总体仍在改善。

截至26 年中期28 家板块物企2 年以上应收账款占比为23.4%，较25 年末下降2.0pct，应收账款减值拨备/应收款原值比例为24.0%，虽然应收款质量有波动，但物业管理公司多数拨备充分。截至26年中期滨江服务、保利物业、建发物业2 年以上应收款占比在2%以下，管理水平突出，新城悦服务、宝龙商业虽然长账期应收款占比超过40%，但应收拨备率超过50%，前期计提较为充分。

分红比例维持80%以上，板块股息率超过5.5%。26 年中期28 家物企中9 家选择分红，较25 年同期少1 家（建业新生活），分红总额40.9 亿元，同口径同比下降1.6%，派息规模下降主要由于分红比例下降，分红比例由25H1 的84%降至26H1 的81%，但总体维持在80%以上的高分派率。股息水平来看，参考25 年分红水平，当前板块物企平均股息率（年内总分红/当前市值）为5.7%，参考wind 一致预期，考虑26 年可能的分红变动，预计板块物企26 年平均股息率为5.6%，其中金茂服务、滨江服务、碧桂园服务26 年预计股息率在10%以上，在各红利板块中也具有竞争力。

风险提示。物业管理行业未来基本面表现不及预期，利润率下行，新增收入及业务拓展能力下滑等。